公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入211.92亿,同比+8.22%,实现归母净利润21.21亿,同比+46.85%。 业绩大增主要源于投资收益增加,现金流改善:1)项目如期结转,毛利率有所下降:2019年前三季度公司实现营业收入211.92亿,资金依旧偏紧但并没有影响项目的正常竣工交付,结算毛利率较去年同期下降了2.02个百分点至28.95%;2)投资收益大幅增加:公司归母净利润21.21亿,同比大幅增长46.85%,主要由公司处置项目回笼资金所致,扣非后归母净利润15.35亿,同比增长2.97%;3)现金流持续改善:由于加强销售回款、处置子公司回笼资金,同时减少拿地支出,公司前三季度经营性净流额226.15亿(去年同期1.62亿),投资净流额160.76亿(去年同期-58.48亿),现金流状况持续在改善。 总负债规模降低,杠杆率持续下行:1)债务规模削减:截至报告期末,公司账上有息债合计1028.33亿,较去年末1375.25亿减少346.92亿,其中:短期借款、一年内到期非流动性负债、长期借款、应付债券分别减少97.78亿、170.20亿、13.46亿、65.48亿;2)净负债率大幅下降:得益于持续降负债,报告期末,公司净负债率较2018年末的384.84%下降142.16个百分点至242.39%。 货值充足,项目资源聚焦一二线:公司坚持贯彻“深耕核心一线,全面布局二线”的房地产战略布局,截止2019H1,公司土储建面209.25万方,分布福建12%、京津冀10%、长三角72%和珠三角6%;在建项目建面1637.06万方,布局福建39%、京津冀9%、长三角14%、珠三角18%和其他热点城市20%,购房市场需求大,抗风险能力强。以公司2019H1结算均价2.18万/平测算,保守估计公司土储货值在3500亿以上,可满足未来2-3年开发需要。 投资建议:2018年可以说是最艰难的一年,但我们看到公司渡过难关,销售破千亿;2019年或是最关键的一年,前三季度,公司销售回款基本完成任务,债务规模及杠杆率持续降低,基本面稳健修复,我们看好公司凭借差异化及高端产品优势,在行业下行压力下,政策边际放开的四季度,维持高去化率,继续完成销售及回款目标。预计公司2019-2021年EPS分别为1.25、1.52、1.84元,分别对应PE4.72X、3.86X、3.20X,维持“买入”评级。 风险提示:行业融资端收紧超预期,一二线城市调控收紧超预期。

公司发布2019年半年报,上半年实现营业收入145.06亿,同比+14.33%,实现归母净利润15.61亿,同比+58.74%,实现扣非归母净利润10.98亿,同比增长2.35%。 营收增长,现金流改善:1)销售如期结转,毛利率有所下降:2019H1公司房地产业务实现营业收入138.24亿,结转面积62.86万方,但同时房地产业务毛利率较去年同期下降了5.15个百分点至28.09%,使扣非归母利润增速不及营收;2)投资收益大幅增加:公司归母净利润同比大幅增长58.74%,主要是由于公司通过处置子公司确认了投资收益7.49亿,占利润总额35.15%,同比增长389%;3)现金流有所改善:由于销售加速回款及处置子公司,公司经营性净流额202亿,投资净流额103亿,现金流状况获改善。 总负债规模降低,杠杆得到控制:1)债务结构优化:报告期末,公司一年内到期的借款由2019年Q1的461.2亿进一步下降到330.7亿,长期借款及债券余额由2019年Q1的810.68亿下降至773.22亿;2)净负债率大幅下降:报告期末,公司净负债率较2018年末的384.84%下降126.15个百分点至258.69%;3)融资成本有所上升:今年二季度以来融资收紧影响,公司综合融资成本较去年末提升了0.78个百分点至9.30%,公司各种融资途径成本如下:银行贷款247.38亿(8.48%)、非银贷款650.25亿(10.13%)、公司债205.62亿(7.68%)。 货值充足,项目资源聚焦一二线:公司坚持贯彻“深耕核心一线,全面布局二线”的房地产战略布局,截止2019H1,公司土储建面209.25万方,分布福建12%、京津冀10%、长三角72%和珠三角6%;在建项目建面1637.06万方,布局福建39%、京津冀9%、长三角14%、珠三角18%和其他热点城市20%,购房市场需求大,抗风险能力强。以公司2019H1结算均价2.18万/平测算,保守估计公司土储货值在3500亿以上,可满足未来2-3年开发需要。 投资建议:2018年可以说是最艰难的一年,但我们看到公司渡过难关,销售破千亿;2019年或是公司最关键的一年,上半年公司销售回款基本完成任务,负债及杠杆如期持续降低,我们看好公司凭借差异化及高端产品优势,在下半年维持高去化率,继续完成销售及回款目标。预计公司2019-2021年EPS分别为1.25、1.52、1.84元,分别对应PE4.90X、4.01X、3.33X,维持“买入”评级。 风险提示:行业融资端收紧超预期,一二线城市调控收紧超预期。

结算收入稳健增长,经营性现金流明显好转。截止6月底,公司预收账款263.55亿元,是同期营收的2.07倍,足以确保全年营收的稳健增长;本期公司经营性现金流净流出5.21亿元,较2017年底的现金净流出125.53亿元大幅缩减,主要原因为销售规模提升带动的收到现金的增长。 土地投资节奏放缓,全面转向以收并购为主的方式。2018年上半年,公司新增土储8个项目,合计土地面积157.02万平米,新增建筑面积为2017年的14.69%,投资节奏明显放缓。在投资策略上,公司贯彻以收并购为主的方式,上半年获取的8个项目全部是依靠收并购或合作开发的方式,有助于公司降低土地成本。 债务降杠杆仍需深化,融资出现边际性改善。截止6月底,公司有息负债规模1471.91亿元,较2017年底增加约117亿元,净负债率由2017年底的474%下降至371%,虽有较大幅度下滑但依然处于行业绝对高位,未来降杠杆工作依然任重道远。有息负债中短期负债为558亿元,较17年底上升127亿元,占有息负债的约40%,为货币资金的2.55倍,短期内偿债压力较大。虽然公司70亿元定增方案遭中止审查,但公司上半年共计125.5亿规模融资获得无异议函,随着行业融资环境边际有所改善,我们认为下半年公司的融资压力有望得到缓解。 维持“增持”评级。预计2018、2019和2020年EPS分别为2.04元、2.20元和2.64元。当前股价对应2018、2019和2020年PE分别为7.68倍、7.11倍和5.92倍。 风险提示:一二线城市政策调控持续收紧;货币政策收紧。

事件:公司公布年报,2017年实现营业收入243.3亿元(+17.4%),归属于上市公司股东的净利润21.2亿元(+24.4%),公司拟以2017年末总股本为基数,每10股派发现金红利2.20元,不进行资本公积金转增股本。 营业收入稳步增长,毛利率大幅提升。2017年公司房地产业务实现营业收入230.7亿元,同比增长了17.4%,其中住宅地产实现营业收入164.6亿元,同比增长19.6%,商业地产实现营业收入66.1亿元,同比增长3%,营收增长主要来自住宅结算额的增加。由于2016年销售单价的提升,2017年公司房地产结算毛利率从前年的21.2%提升至28.5%,上升了7.3个百分点。克而瑞统计数据显示,2017年公司销售均价约22,726元每平米,相比当年结算均价18,849元每平米增长了20.6%,我们预计结算毛利率的回升趋势还将延续。 销售持续改善,叠加多种融资渠道改善现金流。克尔瑞数据显示2017年公司权益销售额超过800亿,同比增长显著。报告期末销售商品提供劳务收到的现金同比增长了55.8%,2018年一季度末预收账款同比增长了49.7%。公司加快了推盘力度,房地产项目回款持续改善,同时公司通过多种融资渠道,进一步改善现金流状况。报告期内完成了60亿元公司债券、35亿元中期票据以及6.55亿美元债券的发行,多项资产支持专项计划还在审核进程中。但是,报告期内公司销售费率比去年同期上升了1.7个百分点,管理费率同比上升了0.9个百分点,财务费率同比上升了1.1个百分点,预计在2019年费率会有所改善。 多元化方式积极拿地,土地储备有质有量。公司通过收购、参股等多种方式低价获得土地储备,2017年共计获取36个优质项目,其中有26个项目是通过并购及购买资产的方式获取,合计投入资金约552亿元,获取土地792.8万平方米,计容建筑面积为1069.2万平方米,保证了公司可售资源丰富。我们预计2017年末公司土储货值超过6700亿元,权益占比约89%。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为2.44元、3.46元、4.69元,目前股价对应PE分别为11/8/6倍。给予目标价30元,维持“增持”评级。 风险提示:销售增长或低于预期、费率改善或进一步放缓。

核心观点: 业绩保持高增长,营业外收入同比上升显著 17年前三季度,实现营业收入159.8亿元,同比上涨39.7%,归母净利润14.3亿元,同比增长17.7%,每股收益1.15元。毛利率同比上升1.3个百分点的基础上,营业利润增速低于收入增速,主要由于去年同期投资收益基数较高所致。而归母净利润维持高速上涨,由于营业外收入增加。 销售大幅增长,但回款率依旧偏低 17年前三季度,实现销售金额478.1亿元,同比大幅上涨103.4%,销售增速与过去几年相比上升明显,但销售回款率为44%,依旧偏低。在行业景气度下行的背景下,公司高端项目的销售节奏及回款表现均受到一定影响,未来需要关注公司17年四季度及18年的新推货值规模。 大规模并购拿地增加土储,负债水平上行明显 17年前三季度,公司通过4次招拍挂以及29个收购项目的方式,大量补充土地资源。在项目获取上合计投入金额444.1亿元(含土拍和并购),新增土地储备683.9万方,计容建筑面积938.3万方。与之相应的,公司负债水平上行明显,17年三季度净负债率为403%,较16年大幅增加104.7个百分点,融资成本较16年也有所上升。 预计17、18年的业绩分别为1.58和1.74元,维持为“买入”评级。 公司采用较为激进的规模扩展计划,销售大幅增长,土储增加明显。但在调控周期下,需要关注公司已售项目未来的结算情况以及公司资金端短期负债的偿债压力。按照当前价格计算17、18年PE规模为10.8x,9.8x。 风险提示 已售项目结算情况存在不确定性。资金端短期偿债情况存在一定风险。

公司发布2017年中报,实现营收89.3亿元,同比增长34.9%,归属母公司股东净利9.2亿元,同比增长18.7%,EPS0.74元; 业绩符合预期,销售重回快车道。 上半年公司净利增速低于营收增速主要原因:1、投资收益对利润贡献下降,去年同期投资收益占净利比重达到33%,今年则亏损3729万;2、福建地区结转项目毛利较低导致结算毛利率同比收窄0.63个百分点。销售方面,根据亿瀚智库数据,前7月公司实现销售额351亿元,同比增长126%,展望下半年,公司可售货值充裕,根据17年中报项目测算,公司可售面积约620万平,货值超900亿元,保障全年销售实现快速去化。 并购发力助力项目拓展,进军长租公寓市场。 报告期公司新增11个项目,合计计容建面560.3万平,其中10个项目通过并购方式获取,占比超过90%,很好得把控了土地获取成本。从拿地区域来看,上半年新增项目中三线城市占建面比重为70%,主要是太原等西部省会城市和漳州等强三线城市。此外,上半年公司以8.14亿元收购天津盛捷友谊服务公寓,其持有297套房产及相关资产,公司正式介入高端长租公寓市场,凭借政策红利,公司将积极探索新的商业模式,培育新的利润增长点。 多样化融资助力财务改善,融资成本进一步下移。 截至报告期末,公司净负债率396%,较16年底扩大98个百分点,短期偿债压力186%,较16年底扩大14个百分点。报告期公司杠杆率虽有所提升,但积极运用多样化融资方式助力财务改善(7月完成15亿中票和8月完成30亿元公司债发行,发起15.8亿元的购房尾款ABS)。截至报告期末,公司综合融资成本7.67%,8.12%同比缩小0.45个百分点。 盈利预测和投资评级。 我们预计公司17、18年EPS分别为1.79、2元,对应PE9.1、8.1x,维持“买入”评级。

事件:公司发布半年报,2017年上半年实现营业收入89.3亿(+34.9%),实现归属于上市公司股东净利润9.2亿(+18.7%)。 业绩表现符合预期,费率改善尚需时日。报告期内公司业绩表现符合我们的预期,销售毛利率同比增长0.7个百分点至27.5%,但净利率同比下滑近1.8个百分点,主要是因为:1)利息支出导致的财务费用明显增加(从去年同期的0.25亿增加到1.63亿);2)受政策压制销售费率从去年同期的3.7%进一步上升到4.6%,管理费率也由去年同期的2.5%上升到3.3%;3)非经常性损益同比有下滑,从去年同期的1.76亿下滑到1.14亿(扣非后净利润同比增长35%)。值得说明的是,上半年公司住宅地产结转面积同比增长134%,未来公司业绩的弹性主要依赖结转量的提升,依然值得期待。 批量进入强二线城市,分散政策调控风险。公司除了继续深耕北京、上海、深圳等一线市场外,大批量进入强二线城市,包括郑州、合肥、济南、太原、南昌、武汉、广州等,目前公司已进入24个城市。报告期内公司新增11个项目,新增土地储备305万方,同比增长44%,对应的可售面积为437万方,同比增长135%。值得说明的是,公司土地拓展开始以并购为主,报告期内的新增项目中有10个是通过并购的方式获得,说明公司能规避土地市场过热的风险。 持有现金大幅增长,现金流风险大幅缓解。2017上半年末公司持有货币资金为166.2亿,同比增长131%,相比去年末也大幅增长。这主要是因为1)公司销售情况好于预期,根据克而瑞数据公司上半年销售权益金额为389亿;2)公司在积极拓宽融资渠道,包括70亿中期票据申请、发行30亿公司债、发起设立购房尾款ABS、发行境外美元债券、物业委贷ABS 等。公司面临的现金流风险大幅减少。 盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年实现EPS 分别为1.74元、2.30元、3.14元,归母净利润未来三年将保持32%的复合增长率,基于公司货值弹性较大、结转速度加快,给予公司2017年11倍估值,对应目标价19元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:销售结转速度或低于预期、费率或进一步提升等。

业绩规模维持稳定,其他经营性收益大增。 16年营业总收入同比增长39.9%,而归母净利润17.1亿元,同比增长28.8%,每股收益1.37元。16年公司房地产收入结算规模为201.7亿元,与去年同期相比上涨38.1%,但毛利率下降9.33个百分点,此外年内资产减值准备出现大幅增长,影响结算业绩。营业利润能够维持上涨,由于非经营性收入的提升,公允价值变动为贡献3.66亿元,投资净收益为5.79亿元。 销售金额增长稳定,17年货值更加充沛。 16年公司实现销售金额400亿元,与15年同期相比上涨24%,销售回款率为52%,依旧偏低。截止到16年末,公司在手预收账款规模为152.4亿元,与15年相比减少1.9亿元,基本维持稳定。17年公司计划实现房地产销售规模再上新台阶,进一步创造“有质量的泰禾速度”,全力打造房地产行业第一品牌,力争早日进入房地产行业第一梯队。 一核两翼战略布局,拓展融资渠道。 16年在土地拓展方面,公司表现积极,通过招拍挂以及收购的方式,大量补充的土地资源。公司在项目获取上合计投入资金266.40亿元(含土拍和并购),实际包括股权和债权的收购价格为435.5亿元,新增土地储备204万平方米,计容建筑面积为396万平方米。 预计17、18年的业绩分别为1.58和1.74元,维持为“买入”评级。 公司过去几年采用较为激进的规模拓展计划,销售规模在过去五年内快速增长。17年关注货值贡献效率,对于实际销售的完成度。

泰禾集团发布2016年年报及2017年一季报:公司2016年实现营业收入207.3亿元,同比增长39.9%,实现归母净利润17.1亿元,同比增长28.8%,对应EPS1.37元;ROE为11.96%,较2015年减少8.67pct。2017年一季度,公司实现营业收入44.1亿元,同比增长24.5%,实现归母净利润2.3亿元,同比下降28.4%。 毛利率显著下降,投资收益增厚利润:2016年公司实现营收及归母净利润分别为207.3亿元和17.1亿元,同比分别增长39.9%和28.8%,扣非后归母净利润为10.2亿元,同比则下降25.6%。公司非经常性损益大幅增加主要是由于年内出售持有的东兴证券3600万股产生投资收益5.93亿元,增厚公司净利润4.43亿元,展望2017年,由于公司前期深耕三大重点区域的战略布局使得2016年所销售项目多位于涨价幅度较大的一、二线城市,包括丽春湖院子等核心项目相继进入结转周期,预计公司2017年地产结算收入及净利润均将有明显提升。 销售水平稳步提升,院子系产品多点位布局:2016年公司实现房地产主业收入204.52亿元,相较2015年同期增长40%。参考克尔瑞统计数据,泰禾集团全年实现销售金额400亿元,再创历史新高,而2017年一季度公司已实现销售额241.2亿元,同比增幅高达235%,排名则上升至全国第14名,其中丽春湖院子一季度累计签约金额达23.3亿元,成为全国一季度别墅销冠。尽管去年十月份以来各地调控政策逐步升级,但公司旗下包括丽春湖院子、杭州院子、姑苏院子在内的院子系列产品仍在持续掀起市场追捧的热潮,丽春湖院子自去年末面世以来累计认购金额已高达65亿元,泰禾打造的院子品牌已深入人心,成为豪宅典范,业已构成“十四城二十二院”的恢弘版图,公司2017年销售额有望达到700亿。 拿地延续强势扩张,项目并购力度加大:2016年公司在项目获取上合计投入资金266.4亿元(含土拍和并购),再创历史新高,新增土地储备204万平方米,计容建筑面积为396万平方米,依旧延续着逆市扩张的势头。区域布局方面,除了进一步提升公司在上海、北京、福州、厦门等强势市场的地位外,公司初步在华南市场扎下脚跟,在上海区域新进入苏州市场,同时至2017年已新进入太原、南昌、济南、合肥等二线省会城市,进一步加大了公司在二线核心城市的战略布局。在拿地方式上,公司近年来加大了项目并购的力度,全年共计有8个项目通过并购的方式获取。 截止2016年末,公司已拿地未开工建筑面积为727万平方米,我们估算其总货值超2800亿元。从项目面积分布来看,福建、珠三角、北京、长三角分别占比47.6%、20.6%、16.2%和15.5%,若以货值口径来统计,则北京、珠三角、长三角三大区域货值已达到2153亿元,核心区域的储备居于各地产企业中前列,我们认为这将使得公司未来业绩存在极大的弹性,并有望充分受益该区域房地产市场中长期热度的提升。 财务压力可控,债务结构优化:公司于2016年采取多元融资渠道,年内完成发行小公募公司债、私募公司债及中期票据,合计融资95亿元,此外获得了金融机构总对总授信超800亿元,同时公司股权及债权融资计划正持续推进。截至2016年末,公司综合融资成本降至7.62%,债务结构的优化将使公司拥有持续扩张的资本。尽管公司2017年一季度末的短期借款与一年内到期的非流动负债之和上升至267亿元,有效负债率亦上涨至73.6%,但考虑到2017年公司项目热销将产生大量的现金回流,叠加目前手中货币资金271.5亿元,整体财务水平仍不失稳健。 投资建议:作为中式豪宅鼻祖,公司始终坚持精品战略,旗下院子系列产品在楼市调控期仍受到市场追捧,未来几年有望实现销售业绩的大幅释放。同时公司依旧延续着强势扩张的趋势,于三大重点区域布局逐步深入,并进一步加大了在二线省会城市的项目并购力度,截至目前公司在核心城市的货值储备超2000亿,居地产企业中前列,公司2017年销售额有望突破700亿,(基于审慎原则,暂不考虑非公开发行对公司业绩及股本的影响)我们预测公司2017-2018年EPS分别为2.03元和2.39元,对应PE分别为8.4倍和7.1倍,维持“买入”评级。 风险提示:调控政策导致房地产市场大幅波动风险;公司部分地产项目由于拿地价格较高,未来若房价下跌,存在减值风险;非公开发行推进不及预期等。

事件:公司出资4000万和福州世恒天达设立北京泰和影视 为积极推动产业链延伸及多元化发展,公司全资子公司泰禾恒冠文化与世恒天达以现金方式共同出资设立北京泰禾影视文化发展有限公司,泰禾影视注册资本为1亿元,泰禾恒冠文化持股40%、世恒天达持股60%。目前,泰禾影视已经完成工商注册登记手续。 2010年进军高品质商业地产,扎根福建本土、深耕一线 2010年泰禾正式进军商业地产,目前公司商业地产为主项目有13个,主要分布于北京、上海、深圳、福建的福州和泉州,总计未结算面积达293万方,预计总投资额达656亿元,且公司在商业地产上已开业的自持物业面积已达到33万方,自持比例在30%左右。2015年公司实现商业地产收入32.7亿,目前已开发5座泰禾广场,包括已开业的福州五四北泰禾广场、福州东二环泰禾广场及泉州石狮泰禾广场。2016年下半年,公司也推出了北京泰和中央广场、福州东二环东区项目、泉州东海泰禾广场的新品。泰禾的商业地产做到精工铸造,在吸引人流的同时,保障了商业的成功盘活。 “院线+剧场”,将为公司商业地产和住宅地产导流 公司参股的泰禾影视将以“院线+剧场”作为突破口,创新运营思路,计划将“泰禾影城”打造成一流的星级影院。公司参股泰禾影视将能在实现与房地产主业协同发展的同时,为公司的商业地产和住宅地产导流。用户体验好的院线将为商业地产贡献稳定的客流,也能为公司高端楼盘提供私人订制长尾服务。不仅为公司带来新的利润增长点,还确保公司持续健康、快速稳定的发展。 加大文化布局,电影院线将成为主攻方向 对标万达,几乎所有的万达广场千城一面,南北无差。很多人评价其产品,都是笔直立正状,但泰禾的产品不会是一锤定音,然后全国克隆。未来泰禾会和万达形成差异化竞争:一是在建筑上,万达是标准化作业,全国万达难免如出一辙,而每个泰禾广场都会是眼球焦点,都将成地标建筑,具有惟一性;二是在购物环境营造上,会加入很多福州的文化和元素进来,让建筑、商业更有内涵。未来公司在学习万达的速度同时,用品质超越它。 现股价处于70亿定增底价下,远低于将到期员工持股计划成本,给予买入评级! 泰禾70亿新定增(定增底价18.2元)受证监会再融资进程影响,预计将于明年1或2季度发行,控股股东泰禾投资拟认购10%~30%。同时第一期员工持股计划将于2025-08-06到期,公司通过1:2杠杆配置12亿在二级市场购买均价为23.79元,泰禾现价17.75元, 因此公司股价往下空间很小。另一方面,公司住宅开发估值224亿,加上净资产136亿,泰禾的最终估值为361亿,而当前市值仅为221亿,NAV折价61折,给予买入评级。预测公司2016、2017年EPS分别为1.53元、2.18元,对应当前股价PE为12、8倍,目标区间价位为28.06-30.01元。 风险提示:电影院线开展不达预期,住宅开发计提大规模减值,货币政策超预期收紧。

区域深耕,高举高打,销售增速业内领先:泰禾扎根福建本土市场,深耕环北京、长三角、珠三角等一线区域,目前已进入上述区域共16座城市。作为闽系地产的杰出代表,公司始终保持着高举高打的一贯风格,也正是由于其勇往直前的一线城市扩张战略,使得公司近年来一直维持行业内领先的高增长势头,近五年销售额年复合增速高达86%,泰禾布局版图的扩张有望使地产销售在未来两到三年再次迎来业绩释放,我们预测公司2016-2017年销售额将分别达到400亿、580亿,同比增速分别为24%、45%。 延续逆势扩张,一线城市地产项目货值占比为59%:泰禾2016年新进入苏州、佛山、东莞、珠海等二线热点城市,并且加大了在深圳、上海等战略重点地区的投入。在土地获取方式上,除传统招拍挂之外,公司近期较多地采取股权收购及合作开发模式,2016年至今土地投资金额已高达267亿,延续着逆市扩张的势头;公司当前权益未结算面积约为713万方,地产项目整体权益货值约为2478亿,其中北京、上海、深圳3个一线城市的货值约为1461亿元,占比高达59%,未来公司有望充分受益一线城市的房价持续上涨。 金控平台搭建趋于完善,认购地产公司股权有望扩充土地资源:泰禾集团目前已经拥有银行(福建海峡银行、福州农商行)、证券(东兴证券)、保险(海峡人寿、香港大新寿险)和第三方支付(福建一卡通)等多元金融牌照资源,金控平台的搭建趋于完善。2015年泰禾集团通过与大股东共同设立平潭金控,将其作为公司投资或收购互联网+金融股权的平台,通过该平台已经于今年三季度在二级市场分别购买天房发展(600322)4.44%及中国武夷(000797)1.53%股权,并于近期认购中国武夷定增,认购后合计持股比例约可达到4.55%,未来双方有望在项目层面上谋求进一步合作。 融资渠道畅通,小非解禁压力前期已得到充分释放,员工持股为股价提供安全边际:泰禾集团股权及债权结构的优化进一步降低了公司的整体融资成本,目前综合融资成本已降至8.12%。今年5月公司发布70亿元定增预案,目前证监会已受理本次非公开发行申请,但受交易所针对房企股权融资限制的影响,定增进展存在推迟的可能性;此外,公司于2015年发行的40亿元定增限售股已于今年9月30日解禁,小非解禁压力前期已得到充分释放;公司员工持股计划首期将于2025-08-06到期,购买均价23.79元/股,占公司总股本3.83%,目前价格倒挂12.8%,为公司股价提供较高的安全边际。 盈利预测与投资评级:我们测算公司未结算项目的权益增加值为268.6亿元,NAV总价值为407.2亿元,每股RNAV价格为32.73元/股,现价折价率为36.5%,(基于审慎原则,暂不考虑非公开发行对公司业绩及股本的影响),预测2016-2017年净利润水平将分别达到15.5亿、24.6亿,对应每股收益为1.25元、1.98元,根据可比公司估值情况,给予泰禾集团2017年15倍市盈率,则对应2017年目标价格29.7元/股,维持“买入”评级。 风险提示:一二线重点城市楼市调控政策的不确定性;公司部分地产项目由于拿地价格较高,未来若房价下跌,存在减值风险;福州本地商业地产存在过剩风险,出租率及租金存在不确定性;公司股权投资标的存在股价下跌风险;金控平台推进不及预期风险;公司非公开发行具有不确定性、募投项目实施的不确定性等。

业绩回顾。 2016年前3季度公司实现营业收入114.40亿元,同比增长74.82%;归属上市公司股东的净利润12.14亿元,同比增长47.29%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9.85亿元,同比增长16.34%;经营活动产生的现金流量净额-173.03亿元;基本每股收益0.9752元/股,同比增长20.59%;加权平均净资产收益率8.83%,同比减少8.95%。 业绩点评。 逆市拓展持续兑现,积极结转确保业绩增长。据CRIC研究中心统计,2016年前3季度公司实现权益销售金额233.1亿元,位居全国榜单第33位。同期销售商品、提供劳务收到的现金同比增长28.34%(行业平均+41.50%)至158.02亿元。前3季度公司实现营收114.40亿元,同比增长74.82%(行业平均31.30%)。营收与销售商品、提供劳务收到的现金流的比值为72.40%(行业平均62.19%),高周转模式下保持积极的结转节奏,此前大胆布局一线城市进入收获期,2015年上半年豪宅市场和一线商住市场的井喷对公司业绩改善作用突出。 同期预收账款同比增长14.01%(行业平均+34.15%)至195.67亿元,为2015年全年营收的1.32倍(行业平均1.23),在2015年营收超过10亿元的94家境内上市房企中排名30。上半年公司住宅地产新开盘项目仅有南京院子项目,下半年公司安排杭州院子、姑苏院子、丽春湖院子、上海院子、西府大院等新项目的首期开盘,预期住宅板块业绩贡献比例将有显著提升,持续增厚未来短期业绩保障空间。 金融思维、高周转和产品优势持续提升盈利质量。2016年前3季度公司销售毛利率较年初下滑4.21个百分点至25.69%,净利率增长2.08个百分点至10.62%。公司销售毛利率低于预期主要源于高端住宅推盘节奏的放缓以及此前高价拿地对利润空间的挤压。净利率逆市提升主要源于(1)2016年6月-8月公司出售可供出售金融资产东兴证券股份1600万股,录得投资收益共计2.93亿元。报告期使用自有资金进行证券投资实现收益3816万元。(2)高周转模式和团队激励对期间费用率的改善,前3季度公司期间费用率由15年的8.67%降至6.73%(行业均值9.88%),随着公司近期融资力度加大对财务结构的改善,以及高品质、差异化的产品定位和品牌溢价的显现,销售费用、财务费用和毛利空间均有望进一步改善。 多元拿地拓展储备,优质资产升值可期。2016年前3季度公司依然保持较为激进的拿地和开发节奏,购买商品、提供劳务支付的现金流同比增长256.24%至267.08亿元。其中不乏深圳坪山(57.20亿元)和上海长兴岛两幅地块(47.44亿元)等高价地王项目。随着一线城市和强于线城市进入新一轮限购限贷的调控周期、土地市场直接干预力度的提升以及公司债和再融资的收紧,未来土地市场溢价率预期有所回落,公司近期部分地王项目盈利空间面临进一步透支。同时,公司通过股权收购间接获取项目资源以及合作开发比例的提升(2016年上半年11个新增项目中8个为合作开发,合作伙伴包括信达地产、珠海华发、大名城、北科建等)有望降低土地成本的平均水平。3季末公司存货同比增长44.65%至895.86亿元,主要分布在福建省内福州、厦门、泉州,以及北京、上海、深圳、苏州、东莞等核心一二线城市,未来升值预期可观。 融资助力跨越发展,金控平台协同效应预期显现。报告期内公司完成中期票据20亿元,公司债75亿元的发行以及非公开发行股票70亿元方案的反馈意见回复。公司当前资产负债率85.28%,剔除预收账款的资产负债率68.78%,处于行业高位水平。如果再融资顺利获批,债务结构将得到显著改善。此外公司稳步推进金控平台的搭建,继参与设立海峡人寿、全资收购福建一卡通以及集团106亿港元高价收购大新寿险之后,拟出资16亿元与中信信托合作设立信托计划,用于公司现有项目的开发。金融业务的大力拓展一方面预期创造新的利润增长点,缓解业绩的周期性波动,另一方面在融资监管收紧的情势下为公司优质项目输血,产生良好的协同效应。 投资建议。 预测公司未来2年营收同比增速69.50%、45.40%,对应EPS为1.766和2.258元/股,对应当前股价的PE为10.77和8.42,PB为1.55和1.34。我们看好公司在金控平台和集团力量支持下在核心城市的大胆布局和兑现预期,以及公司差异化竞争优势在行业下半场溢价能力的体现,维持“增持”评级。 风险提示。 热点城市调控升级,区域市场成交量价水平持续回落;房企公司债和再融资监管收紧,地王项目资金链紧张。

事件描述 公司2016年前三季度实现营业收入114.40亿元,同比增长74.82%;归母净利润12.14亿元,同比增长47.29%。EPS为0.98元,同比增长20.59%。其中三季度单季度实现营业收入48.22亿元,同比增长102.75%;净利润4.39亿元,同比增长70.19%。EPS为0.35元,同比增长39.75%。 事件评论 营收、利润双双高速增长。受益于公司优异的布局以及此轮市场的回暖,公司前三季度分别实现114.40亿元的营业收入以及12.14亿元的净利润,同比大幅增长74.82%和47.29%。其中三季度单季度营收翻倍,净利润同比增长大幅70.19%。因三季度公司通过股权收购以及竞拍等取得多块土储,因此负债率比上半年提升2个百分点。 布局前瞻,深耕一线。公司一直坚持“扎根福建本土,深耕一线城市”的战略布局。上半年末,公司未开发土储450多万方,未结面积近700万方。三季度,公司通过对“福州冠业”80%以及“启航物流”100%股权的收购,获得位于福州晋安区土地面积为6.38万方、珠海保税区和保税配套生活区共9.99万方土地面积的的土储;通过对长泰永隆置业、福建乐统各70%股权的收购获得计容建面约15.33万方的土储;通过招拍挂获得厦门同安区土地面积为8.44万方的地块。丰厚的土储,前瞻性的布局,有望使得公司今年全年销售突破400亿。 加码金融和投资,构建一核两翼。公司在保证地产主业不断贡献利润的同时,加码金融和投资领域,构建“一核两翼”的战略布局。公司自2015年以来,发起设立海峡人寿、入股深圳吉屋、收购福建一卡通;与控股股东共同投资设立“泰禾金控”,致力于券商、银行、保险等金融及类金融业的投资,构建泰禾集团的互联网金控平台,努力寻求新的市场机会和投资收益增长点。期内,公司通过出售所持有的东兴证券部分股票获得2.93亿元的投资收益,目前仍持有东兴证券5400万股股票。公司有望成为业内领先的金融投资型地产企业。 投资建议:土储丰厚,布局前瞻,且加码金融和投资领域有望带来新的增长点。公司RNAV为27.08元/股,折价率高达45.12%,安全边际较高。我们预计公司2016、2017年EPS分别为1.98和2.72元/股,对应当前股价的PE分别为9.41和6.86倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售不达预期

投资逻辑 立足福建和北上深、存货含金量高:公司深耕福建、北京、长三角和珠三角四大区域,在2013、2014和2016年大面积拿地,表现出了逆周期积极拓展的能力。公司布局在北京、上海、深圳、厦门、福州、南京、杭州、苏州、佛山、东莞等地的项目随着区域市场房价地价的显著上涨,存货价值大幅提升。根据测算,公司在福建、北京、长三角和珠三角未结算项目的建面分别约403、151、116和102万方。如果按照当前的房价水平计算(不按最新地价),公司在以上四区域的存货价值分别为691亿元、888亿元、539亿元和353亿元,每股RNAV达36.6元,当前股价对应RNAV折让49%,折让幅度相比其他一二线蓝筹公司明显要大。 优异的产品变现能力、销售和业绩再次进入高增长:公司注重产品的品质和差异化,采取“高举高打”的开发营销策略,泰禾院子、泰禾红、金尊府、泰禾广场等系列产品深入人心,影响广泛,品牌价值持续提升,2015年突破70亿。得益于公司逆周期拿地和差异化产品开发能力,公司销售额2013年突破百亿,2015年突破300亿,预计今年销售额430亿,再考虑到今年积极的土地拓展,我们预计明年销售额能超800亿。从推盘节奏来看,由于产品较高端,公司存货的供应弹性稍显不足,今年前三季度新推不到180亿,而四季度预计新推货值超300亿,明年的货值会增长更为显著,我们认为从今年四季度开始,公司的销售和业绩再次进入高增长通道。 大手笔布局金融,业务协同逐步显现:公司坚持以金融思维做房地产,2010年公司与控股股东泰禾投资先后战略投资福建海峡银行、东兴证券和福州农商行,2015年再与控股股东出资设立泰禾金控并增资至25亿、参与发起设立海峡人寿、全资收购福建一卡通,此外控股股东投资106亿港元收购香港大新寿险。2016年10月公司还与大连银行签署战略合作协议、与中信信托设立信托计划,有望借助金融资本整合房地产资源实现跨越式发展。 盈利预测 考虑到公司项目结算进度和公允价值提升,我们预计公司2016-2018年实现EPS分别为2.08、2.61和3.85元,当前股价对应P/E分别为9.0、7.1和4.9X,首次覆盖我们给予“买入”评级。 风险提示 销售和结算进度不及预期,地产金融协同效应不明显。

事件:前三季度净利润实现47%的增长,出售东兴证券获2.9亿投资收益 公司公布2016年三季报,由于确认收入的房地产项目增加,前三季度总计实现营业收入114.4亿,较去年同期增加74.82%,归属母公司净利润12.1亿,同比增加47.29%,1-9月份EPS为0.98元。公司分别于2025-08-06、8月8日出售东兴证券(601198)股份合计1,600万股,扣除成本和相关税费后的投资收益为2.9亿元。出售后,公司仍持有可供出售金融资产东兴证券股份5,400万股。 重点深耕珠三角区域,通过合作开发或收购降低拿地成本 1)8月9日,公司公告以12亿收购启航物流100%股权,启航物流合法拥有保税区35号地块,拟在该地块投资建设“珠海保税区国际文化展示交易中心”项目,且转型后的建面为29万方;2)8月26日,公司以27.8亿公开竞得厦门市同安区汀溪9.25万平的土地建面。随后9月12日,泰禾与世茂出资设立项目公司合作开发此项目,泰禾持股51%,世茂持股49%;3)9月13日,泰禾接受委托为深圳信达置业、深圳坤润投资所有的深圳坪山新区G11337-0101项目提供代建及销售管理服务,其中委托建设费用总额为总销售收入(不含税)的百分之三,此项目预估实现65亿的总销售收入。综上,泰禾面对日益高涨的面粉率,并没有选择“硬碰硬”,而是通过收购、合并开发来降低获取土地的成本。 房企交叉持股将成常态,泰禾买入天房发展和中国武夷 房企的交叉持股目的大多以共同抵御风险为主,而另一个更重要的目的就是共同垄断行业,若当二者中其中一个退出市场,则瞬间完成集中度的提升。截止到三季报,泰禾从二级市场投资2.7亿买入天房发展4.44%股权,投资1.3亿买入中国武夷1.53%股权。地产企业买入地产企业是目前出现的新现象级,像恒大买廊坊,融创买金科等,因此若发生在上市公司层面,则立马反映为股价的抬升,里面可以包含未来集中度提升后对市场溢价能力提升的预期。在地产白银时代,土地投资回报率大幅下降的背景下,土地已然成为了一种投资品,导致部分有地块的开发商无法通过开发来赚钱,进而卖壳给有能力的开发商,因此我们预计接下来地产开发企业的这种交叉持股会大量涌现,进而演变出A股地产股的卖壳潮。 现股价处于70亿定增底价附近,且远低于将到期员工持股计划成本,给予买入评级! 泰禾70亿新定增(定增底价18.2元)预计今年年底或者明年年初发行,控股股东泰禾投资拟认购10%~30%。同时第一期员工持股计划将于明年1月15日到期,公司通过1:2杠杆配置12亿在二级市场购买均价为23.79元,泰禾现价18.66元, 因此公司股价往下空间很小。另一方面,公司住宅开发估值224亿,加上净资产136亿,泰禾的最终估值为361亿,而当前市值仅为232亿,NAV折价64折,给予买入评级。预测公司2016、2017年EPS分别为1.53元、2.18元,对应当前股价PE为12、8倍,目标区间价位为28.06-30.01元。 风险提示:住宅开发计提大规模减值,货币政策超预期收紧。