核心观点公司2025H1实现营业收入1120.32亿元，同比下降5.70%，主要系电量和电价同比下降；实现归母净利润92.62亿元，同比增长24.26%，主要系煤价下行带动火电利润大幅增长叠加新能源利润稳步提升所致。2025H1，公司燃煤、燃机、风电、光伏、水电分别实现利润总额73.1亿元、7.5亿元、39.1亿元、18.2亿元、0.2亿元，同比变化+84%、+32%、-3%、+46%、-63%，火电利润大幅增长主要系燃料成本下降，绿电业绩稳步提升主要系装机规模增长带动。2025H1，公司完成上网电量2059亿千瓦时，同比下降2.37%，其中煤机、燃机、风电、光伏分别完成上网电量1584亿千瓦时、133亿千瓦时、210亿千瓦时、122亿千瓦时，发电增速分别为-7%、+7%、+11%、+49%。我们预计2025~2027年公司归母净利润分别为152.49亿元、164.95亿元、176.27亿元，维持“买入”评级。 事件公司发布2025年半年报2025H1实现营业收入1120.32亿元，同比下降5.70%；归母净利润92.62亿元，同比增加24.26%；扣非归母净利润88.06亿元，同比增加22.64%；基本每股收益0.50元，基本每股收益同比增加31.58%。2025Q2营业收入516.97亿元，同比下降3.26%，环比下降14.32%；归母净利润42.89亿元，同比增加50.09%，环比下降13.75%；扣非归母净利润40.07亿元，同比增加43.00%，环比下降16.49%。 简评火电持续修复盈利，期间费用保持平稳公司2025H1实现营业收入1120.32亿元，同比下降5.70%，主要系电量和电价同比下降；实现归母净利润92.62亿元，同比增长24.26%，主要系煤价下行带动火电利润大幅增长叠加新能源利润稳步提升所致。2025H1，公司燃煤、燃机、风电、光伏、水电分别实现利润总额73.1亿元、7.5亿元、39.1亿元、18.2亿元、0.2亿元，同比变化+84%、+32%、-3%、+46%、-63%，火电利润大幅增长主要系燃料成本下降，绿电业绩稳步提升主要系装机规模增长带动。单25Q2来看，燃煤、燃机、风电、光伏、水电分别实现利润总额33.3亿元、0元、16.6亿元、12.6亿元、0.4亿元，同比变化+188%、-100%、+3%、+44%、-19%。 公司25Q2煤电度电利润为0.044元/千瓦时，同比提升198%，环比下降8%。期间费用方面，2025H1销售费用率0.11%，同比增加0.01pct；研发费用率0.52%，同比增加0.01pct；管理费用率2.76%，同比增加0.22pct；财务费用率3.02%，同比下降0.33pct；合计期间费用率为6.41%，同比下降0.09pct。现金流方面，2025年经营活动产生的现金流净额为307.48亿元，同比增加30.27%。 上网电量同比下降，上网电价延续跌势2025H1，公司完成上网电量2059亿千瓦时，同比下降2.37%，其中煤机、燃机、风电、光伏分别完成上网电量1584亿千瓦时、133亿千瓦时、210亿千瓦时、122亿千瓦时，发电增速分别为-7%、+7%、+11%、+49%；单25Q2来看，公司完成上网电量990.5亿千瓦时，同比增长1.44%，其中煤机、燃机、风电、光伏分别完成上网电量754亿千瓦时、57亿千瓦时、101亿千瓦时、74亿千瓦时，发电增速分别为-3%、+9%、+14%、+48%。电价方面，2025H1公司综合结算电价为488.19元/兆瓦时，同比下滑1.96%，主要系煤电上网电价下滑以及新并网风光项目电价偏低；25Q2单季度综合结算电价为482.13元/兆瓦时，同比下滑3.49%，环比下滑1.24%。 火电龙头弹性突出，维持“买入”评级公司持续受益于动力煤价格下跌，煤电业务年内弹性突出，长期来看火电价值趋向多元化，盈利稳定性有望逐步提升。公司风光发电装机规模持续增长，为公司带来确定性业绩增长点。我们预计2025~2027年公司营业收入分别为2490.13亿元、2557.54亿元、2623.07亿元，对应归母净利润分别为152.49亿元、164.95亿元、176.27亿元，对应归属普通股股东净利润分别为121.87亿元、132.79亿元、142.51亿元，维持“买入”评级。

2025-08-04，恒瑞医药宣布将HRS-9821的大中华区外全球权益和至多11个临床前项目大中华区外全球权益的选择权授权给葛兰素史克，公司将获得5亿美元首付款与潜在120亿美元里程碑以及相应的分梯度的销售提成。公司在过去的一年中，研发管线取得了优异成果，未来可以关注：（1）8个左右NDA/BLA管线有望在2025至2026获批上市；（2）WCLC及ESMO等学术大会数据披露；（3）潜在的出海和BD情况。 事件近日，恒瑞医药与GSK达成125亿美元BD合作2025-08-04，恒瑞与GSK达成协议，将HRS-9821项目的全球独家权利（不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区）和至多11个项目的全球独家许可的独家选择权（不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区）有偿许可给GSK。GSK为此将向恒瑞支付5亿美元的首付款。如果所有项目均获得行使选择权且所有里程碑均已实现，恒瑞将有资格获得未来基于成功开发、注册和销售里程碑付款的潜在总金额约120亿美元。同时，恒瑞将有权向GSK收取相应的分梯度的销售提成（不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）。简评一、BD整体超预期，恒瑞医药PDE3/4等项目授权给GSK2025-08-04，恒瑞医药发布公告，将HRS-9821的大中华区外全球权益和至多11个临床前项目大中华区外全球权益的选择权授权给葛兰素史克。协议包含一款潜在同类最优PDE3/4抑制剂（HRS-9821）的授权许可，该产品目前正处于慢性阻塞性肺疾病（COPD）治疗的临床开发阶段。其余11个项目将由恒瑞医药主导研发，最晚至完成I期临床试验，GSK可行使优先选择权。 根据协议条款，恒瑞医药将获得包括PDE3/4授权在内的5亿美元首付款。如果所有项目均获得行使选择权且所有里程碑均已实现，恒瑞将有资格获得未来基于成功开发、注册和销售里程碑付款的潜在总金额约120亿美元。恒瑞将有权向GSK收取相应的分梯度的销售提成（不包括中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）。 根据协议，恒瑞医药将自主研发的PDE3/4抑制剂创新药HRS-9821在除中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区以外的全球独家权利有偿许可给GSK。HRS-9821目前正处于临床开发阶段，可用于治疗慢性阻塞性肺病(COPD)，作为辅助维持治疗，无需考虑既往治疗方案。HRS-9821的加入将强力助推GSK实现其战略愿景，即通过覆盖那些持续面临呼吸困难（气短）或基于其疾病特征不太可能接受吸入性皮质类固醇或生物制剂治疗的患者，为最广泛的COPD患者群体提供治疗方案。 该药物已在早期临床和临床前研究中显示出强效的PDE3和PDE4抑制作用，可显著增强支气管舒张效应并产生抗炎作用。此外，HRS-9821还有望开发为便捷的干粉吸入剂（DPI）制剂，与GSK现有吸入制剂产品组合形成战略性契合。 此次协议还包含一项开创性的规模化合作计划，除HRS-9821外，双方将共同开发最多11个项目，恒瑞医药将主导这些项目的研发，最晚至完成包括海外受试者的I期临床试验，每个项目均拥有各自的财务结构。 GSK将在最晚至I期临床试验结束时行使除中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区以外在全球进一步开发和商业化每个项目的独家选择权，以及某些项目替换权。 此次合作将为恒瑞医药全球化进程注入强劲动能，同时为GSK创造2031年后重大增长机遇。这些项目经严格筛选，旨在扩充GSK在呼吸、自免和炎症、肿瘤等治疗领域已建立的研发管线，且所有项目经评估均具有成为"同类最优"或"同类第一"的潜力。 二、PDE3/4：COPD的潜力创新疗法恩司芬群是首个获批治疗COPD的PDE3/4抑制剂。PDE3/4抑制剂通过抑制PDE3和PDE4活性从而调节细胞内第二信使环磷腺苷（cAMP）和环磷酸鸟苷（cGMP）的功能，发挥舒张支气管平滑肌和抗炎的作用。VeronaPharma的恩司芬群吸入混悬液于2024年6月获FDA批准上市，是全球首个获批用于COPD的PDE3/4抑制剂，是20多年来首个用于治疗COPD的新型吸入机制药物，对PDE3的亲和度是PDE4的3440倍。根据已披露的2项国外III期研究ENHANCE-1（NCT04535986）和ENHANCE-2（NCT04542057）和1项由钟南山院士牵头的国内III期研究ENHANCE-CHINA（NCT05743075），均显示恩司芬群吸入混悬液可显著改善肺功能和健康状况。2021年6月，优锐医药与VeronaPharma签署协议，以可能高达2.19亿美元的总交易额（首付款2500万美元）获得该产品在大中华区域（包括中国大陆、香港、澳门和台湾地区）的开发和商业化权益。2024年11月，优锐医药获批落地中国海南博鳌乐城先行区使用恩司芬群。2025-08-04，优锐医药宣布恩司芬群治疗慢性阻塞性肺病的III期ENHANCE-CHINA研究达到主要终点以及次要终点。基于此，优锐医药计划在今年下半年向国家药监局提交该药物的上市申请。 COPD市场潜力大，恩司芬群美国销售快速增长。据世卫组织预计，COPD将在2030年成为全世界第三位主要死因；预计2060年会有超540万人死于COPD，市场巨大。美国COPD维持疗法销售额超100亿美元，约860万患者单独或联合接受LAMA、LABA或ICS治疗。根据Phreesia研究，49%患者发生衰弱症状超过24天/月；而口服PDE4抑制剂罗氟司特治疗COPD全身暴露导致恶心等胃肠道副作用，COPD疾病负担仍然较重。 恩司芬群是二十年来首批的COPD新机制吸入剂，加到现有吸入疗法中（包括LAMA、LABA和ICS）。2024Q4、2025Q1恩司芬群销售额为3660、7130万美元，预计2025年销售额为2.5-3亿美元。2025年恩司芬群Q1处方为2.5万张，新患环比增长25%，处方医生总数约5300人（+50%）。PDE3/4成为MNC在COPD布局的重要靶点。2025-08-04，默沙东宣布将以100亿美元的价格收购呼吸领域biotech公司VeronaPharma，获得COPD药物Ohtuvayre（恩司芬群，Ensifentrine）。国内PDE3/4靶点在研进度靠前的包括中国生物制药TQC3721（吸入混悬液Ⅲ期临床，吸入粉雾剂1期临床）、海思科HSK39004（吸入混悬液Ⅱ期临床，吸入粉雾剂Ⅱ期临床）和恒瑞医药HRS-9821（吸入混悬液I期临床和吸入粉雾剂临床获批）。三、里程碑展望关注创新药获批进展。截至日前，公司共计8个创新药产品及适应症已处于NDA/BLA阶段。包括SHR1701、SHR2554、SHR4640、HR19034等4个新产品：（1）SHR-1701联合化疗治疗晚期或转移性胃癌或胃食管结合部癌；（2）SHR2554治疗复发难治外周T细胞淋巴瘤；（3）INS068（胰岛素）治疗二型糖尿病；（4）SHR4640治疗原发性痛风伴高尿酸血症；（5）HR19034滴眼液延缓儿童近视进展等。还包括已上市产品的新适应症拓展：艾玛昔替尼软膏用于成人轻度至中度特应性皮炎的局部外用治疗；海曲泊帕乙醇胺联合标准免疫抑制疗法初治重型再生障碍性贫血；达尔西利联合内分泌治疗用于激素受体（HR）阳性，人表皮生长因子受体2（HER2）阴性的早期或局部晚期乳腺癌的辅助治疗。预计以上大多数产品及适应症2025-2026年能够获批上市。 关注ADC管线研发进度。目前公司在研ADC管线超10款，靶点涵盖HER2、HER3、Claudin18.2、CD79b、TROP2、Nectin-4、c-Met、DLL3等，适应症覆盖NSCLC、乳腺癌、胃癌/食管癌、淋巴瘤等具有未满足需求的恶性肿瘤领域。其中SHR-A1811（HER2ADC）、SHR-A2009（HER3ADC）、SHR-A1904（Claudin18.2ADC）、SHR-A1921（TROP2ADC）、SHR-A2102（Nectin-4ADC）多项适应症已经进入III期临床，SHR-A1811（HER2ADC）已于今年5月获批上市，首发适应症为单药治疗二线及以上局部晚期或转移性HER2突变成人非小细胞肺癌。 关注学术会议上创新药临床数据读出。公司多项学术成果入围国际权威学术会议，建议持续关注后续学术会议，包括：（1）2025-08-04至9月9日第26届世界肺癌大会（WCLC）；（2）2025-08-04至9月20日第34届欧洲皮肤病与性病学会年会（EADV）；（3）2025-08-04至10月21日欧洲肿瘤内科学会年会（ESMO）；（4）2025-08-04至12月13日的圣安东尼奥乳腺癌研讨会（SABCS）等全球性学术会议。 关注DLL3ADC、Lp(a)以及PDE3/4等项目出海首付款确认及里程碑触发。 四、盈利预测及估值预计公司2025、2026、2027年营业收入（包含BD）分别为324.9、380.5、449.0亿元，对应增速为16.12%、17.11%、18.00%；归母净利润分别为85.18、106.07、126.04亿元，对应增速分别为34.43%、24.52%、18.83%。公司研发管线多款产品即将进入成熟期，未来几年将集中上市，同时现有研发管线规模不断增长，形成了短期催化与长期成长并存的局面。叠加国家鼓励创新药研发的长期导向，基本面与政策将持续共振。未来创新药放量+高端仿制药出海将助力公司持续释放业绩增长动能。考虑到公司创新药产品具有较好的增长前景和盈利回报，维持对恒瑞医药“买入”评级。风险分析行业政策风险：医药行业受国家政策影响大，近年来行业监管日趋严格，发展变化快速且复杂。随着持续深化医疗卫生体制改革，药品带量采购、医保药品目录动态调整、医保支付方式改革等政策的推进，公司药品的及盈利水平可能会受到影响。 研发不及预期风险：药品从研制、临床试验报批到投产的周期长、环节多，药品研发至上市销售常常需要耗费10年以上的时间，期间任何决策偏差、技术失误都将影响创新成果。近年来新药审评和监管的政策与措施不断出台，国家对于新药开发中各阶段的审评标准也不断提高。同时为应对日益严峻的同质化竞争环境，解决未满足的临床需求，公司采取了一系列的措施推动创新靶点前移，也因此会承担更高的研发风险。 审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。 销售不及预期风险：随着国内药品审评审批制度逐步与国际接轨，国外医药企业的产品进入国内速度加快。 同时本土医药企业在资本市场助力下数量增多，医药产业同质化竞争激烈，公司产品销售面临一定的市场压力。 海外仿制药竞争逐渐激烈，也会导致销售风险增多。 质量控制风险：药品质量关乎人们的健康和生命，药品监管机构对生产质量的要求日趋严格。由于药品的生产环节较多，有可能因原材料、生产、质检、运输、储存、使用等原因而使公司面临一定的质量控制风险。 环境保护风险：药品生产过程中产生的污染物，若处理不当可能会对环境造成不利影响。随着社会环保意识的增强，国家及地方环保部门的监管力度不断提高，对于污染物排放管控力度持续加大，公司面临的环保压力和风险逐步增加，有可能需支付更高的环保费用。

7月上海机电与德昌合资创立的动界智控（上海）首次亮相WAIC世界人工智能大会，推出人形机器人关节模组，集成了多项关键技术优势，并与国地中心（青龙项目）签署首台套供货协议。当前地产竣工增速仍然低迷，公司新梯业务增速阶段性承压，后市场业务平稳发展。公司积极拓展机器人业务有望迎来发展机遇，远期将拓宽业务天花板。 事件7月27日第八届WAIC世界人工智能大会上，上海机电与德昌汽车电气合资创立的动界智控（上海）首次登台，推出人形机器人旋转关节、直线关节及灵巧手指关节，与国地中心（青龙项目）签署首台套供货协议。 简评1、机器人业务：与德昌电机强强联合，拓展机器人关节模组2025-08-04，德昌电机控股宣布，其全资子公司德昌汽车电气与上海机电成立2家合资公司。其中第1家上海合资公司（动界智控）由上海机电持股51%，主要负责销售渠道、研发、客户服务。第2家深圳合资公司由德昌持股51%，负责人形机器人模组及硬件系统设计、研发、制造。 7月27日，动界智控首次亮相WAIC，依托双方股东在精密制造与电机研发领域数十年的积淀，推出人形机器人旋转关节、直线关节及灵巧手指关节。 动界智控的关节产品集成了多项关键技术优势。其设计具备高扭矩密度，在紧凑的结构内实现强劲的动力输出；拥有低背隙高精度特性，有效保障了机器人运动的流畅性与精准度，为实现类人柔顺动作奠定基础。产品采用高度模块化集成设计，将电机、减速器、编码器、驱动器及可选刹车等核心组件一体化封装。在运行性能上，产品静音高效，优化了低噪音运行与高能效输出；其长效可靠的设计确保了产品拥有超过一万小时的使用寿命。此外，关节产品具备智能兼容特性，原生支持EtherCAT、CAN等主流工业协议，便于集成与智能化控制。发布会现场，动界智控与国家地方共建人形机器人创新中心（青龙项目）签署首台套供货协议，并且与上海傅利叶智能科技股份有限公司达成战略合作，签署产品合作备忘录。随着人形机器人及具身智能产业的蓬勃发展，动界智控等子公司有望迎来发展机遇，远期为上海机电拓宽业务天花板。 2、电梯业务：新梯阶段性承压，后市场业务稳步增长房屋竣工面积大幅下滑，电梯行业需求相对疲软。2024年我国房屋竣工累计面积同比下滑27.70%至7.37亿平米，电梯、自动扶梯及升降机累计产量149.20万台，同比下降8%。在此背景下，2024年度公司电梯业务有所承压。2025年1-6月，我国房屋竣工面积累计同比下降14.80%，电梯、扶梯及升降机产量同比下降6.40%，降幅较2024全年有所收窄，但仍存在一定压力。 从订单口径来看，2024年底上海机电已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为人民币197.39亿元，同比下降4.18%；从确认收入节奏来看，预计2025年确认收入135.43亿元，预计2026年确认收入61.96亿元。 展望后续来看，在新梯市场需求相对承压下，公司将全力做大包括保养、备件、修理、改造、更新在内的电梯后市场业务，将旧梯更新、旧楼加装、家用梯、出口等作为新的业务增长点。克服新梯市场“由升转降”的不利因素，稳步推进转型发展，争取跑赢市场，预期实现在电梯后市场业务的收入继续保持增长，占整个电梯业务的收入比重进一步提升。 从分红来看，公司2024年度利润分配预案预计向全体股东派发现金红利0.22元/股，合计派发2.25亿元，叠加此前2024年度中期分红的2.05亿元，公司2024年累计派发现金红利4.30亿元，占归母净利润的45.83%，同比基本持平。展望来看，公司高度重视投资者回报，在库存现金、未分配利润规模较大情况下，分红比例有望保持高位。 投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为206.61亿元、207.73亿元、211.05亿元，归母净利润分别为9.25亿元、9.33亿元、9.58亿元，同比分别变动-1.26%、+0.78%、+2.74%，对应2025-2027年动态PE分别为30.83、30.59、29.78倍，维持“买入”评级。风险分析1、公司所处电梯行业发展与宏观经济政策、环境及下游房地产行业景气度密切相关。外部经济的不确定性风险增加可能会影响中国经济的复苏进程，从而影响正常的市场需求，给公司业务发展带来一定影响。 2、公司电梯、扶梯产品主要原材料为钢材。钢材价格受国内宏观政策、市场供求关系、国际钢材市场环境等多种因素影响，国内钢材价格波动幅度较大。原材料的价格波动会对公司业绩产生一定的影响。 3、受宏观经济及房产调控等影响，公司下游客户的资金面产生较大影响，回款周期延长，导致公司应收款项也逐步增长，如主要客户的销售回款、融资渠道不能有效改善，信用风险蔓延将会导致公司应收账款不能按期收回，存在一定坏账风险。

2025年 6月 18日，秦安股份宣布参股机器人传感器相关企业墨现科技，公司董事长将出任墨现科技董事。 2025年 7月 10日，公司发布控股真空镀膜相关企业亦高光电预案。公司积极兑现2024年年报提及的“围绕前瞻方向寻找新增长点”战略，积极推进并购重组，有望实现新业务和新客户的突破。看好公司在主业修复，以及并购重组机遇下带来的投资机会。 预计 2025-2027年归母净利润分别为 2.22、 2.43、 2.67亿元，维持“买入”评级。 事件1） 公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》 ， 秦安股份拟通过发行股份及支付现金的方式收购亦高光电 99%股权并募集配套资金。 2） 秦安股份与在柔性传感器领域具有领先技术和发展潜力的墨现科技完成签约仪式，秦安股份投入数千万元资金认购墨现科技股权，正式布局传感器赛道。秦安股份董事长将出任墨现科技董事。 简评秦安拟以发行股份和支付现金的方式， 收购亦高光电 99%股权。 秦安股份拟通过发行股份及支付现金的方式向饶亦然、深圳亦高、远致星火、西藏华建、珠海亦高、吉城光电、长业亿立、君汇鑫亦、穗满时时、清显科技、李俊华、尤俊衡共 12名交易对方购买其合计持有的亦高光电 99%股权并募集配套资金。其中，对远致星火的支付方式为股份与现金对价支付比例分别为 50%和50%，对其他交易对方的支付方式为股份与现金对价支付比例分别为 65%和 35%，锁定期自股份发行结束之日起 12至 36月不等。本次发行股份不超过本次发行前总股本的 30%，发行价格不低于定价基准日前 20个交易日的上市公司股票交易均价的 80%（定价基准日股价约 12.74元/股）。 亦高光电专注真空镀膜领域，产品应用于国内头部高端手机品牌等。 亦高光电作为真空镀膜领域高新技术企业，其超硬镀膜产品已应用于国内消费电子头部品牌高端手机、穿戴设备系列，并加速向全系列手机、智能穿戴设备和高端平板电脑等领域渗透。亦高光电的 AR 镀膜已成功应用于多款智能汽车车载显示系统，为 智能座舱提供光学解决方案。伴随高端智能手机市场占有率提升，超硬镀膜、超硬 AR 镀膜技术加速向全系列手机、智能穿戴设备及高端平板电脑领域全面渗透。亦高光电承诺在 2025-2027年度内实际实现的净利润分别不低于 7000、 8000和 9000万元，业绩承诺期内的三年累计净利润不应低于 2.4亿元。 本次合作有望实现客户双向赋能，继参股墨现科技后秦安股份产业并购再下一城。 2025年 6月 18日，秦安股份宣布参股机器人传感器相关企业墨现科技，公司董事长将出任墨现科技董事。 墨现科技是一家触觉类传感器领域的科技公司，致力于提供高适应性柔性压力传感器解决方案。墨现科技的柔性传感技术突破 ，源于逾渗式压力传感器的创新设计。通过在高分子材料中均匀分散纳米导电微粒，形成独特的“导电网络” ，当外部压力作用时，微粒间距变化导致电阻值改变，从而实现压力信号的精准捕捉。产品主要应用于汽车、机器人、 C端消费等。投资墨现科技是秦安股份践行“外延发展，拓新致远”战略的重要落子。 2025年 7月 10日，公司发布控股真空镀膜相关企业亦高光电预案，加快拓展新业务、新客户的脚步。 公司积极推进 2024年年报提及的“围绕前瞻方向寻找新增长点”战略， 看好公司在主业修复，以及并购重组机遇下带来的新投资机会。 投资建议公司主营汽车轻量化零部件制造，产品涵盖发动机缸体、缸盖（可用于增程&混动）、三电壳体、电驱动总成等。 2024年业绩承压下，公司依然稳健分红。公司账上现金储备充足，高分红铸造安全边际，员工持股计划保障公司内驱力。 2025年 6月 18日，秦安股份宣布参股机器人传感器相关企业墨现科技，公司董事长将出任墨现科技董事。 2025年 7月 10日，公司发布控股真空镀膜相关企业亦高光电预案，加快拓展新业务、新客户的脚步。 公司积极推进 2024年年报提及的“围绕前瞻方向寻找新增长点”战略， 看好公司在主业修复，以及并购重组机遇下带来的新投资机会。 预计 2025-2027年归母净利润分别为 2.22、 2.43、 2.67亿元，维持“买入”评级。

公司上半年业绩预告符合预期，短期业绩有所承压，预计由于公司受医保控费、行业竞争加剧等因素影响，同时公司主动退出一些低质量业务，导致收入有所承压，利润端仍受应收账款信用减值的影响较大。中长期来看，公司作为国内ICL龙头企业，技术平台完善，规模化优势突出，同时持续加大产品创新力度和进行数字化转型，有望进一步提升ICL实验室的服务质量及管理效率，看好公司未来的高质量发展。 事件公司发布2025年上半年业绩预告预计2025年上半年实现归母净利润为-6500万元到-9500万元，与上年同期相比，将出现亏损，预计2025上半年实现扣非归母净利润为-7800万元到-11000万元。 简评公司短期业绩有所承压，ICL行业持续受医保控费、行业竞争加剧等因素影响公司发布2025上半年业绩预告，预计2025年上半年公司实现归母净利润为-6500万元到-9500万元，去年同期为8965万元，预计2025上半年实现扣非归母净利润为-7800万元到-11000万元，去年同期为7425万元。经计算，预计2025Q2实现归母净利润3721万到-6721万元，去年同期为1.08亿元，扣非归母净利润为-3930万元到-7130万元，去年同期为1.04亿元。公司短期业绩有所承压，主要由于公司受医保控费、行业竞争加剧等因素影响，同时公司主动退出一些低质量业务，导致收入有所承压。利润端仍受应收账款信用减值的影响较大，2025年半年度公司拟计提信用减值损失约2.6-2.9亿元。持续推进降本增效，助力公司盈利水平提升近年来，公司紧抓提质增效工作，通过全流程精益化管控与AIoT(智能物联网)技术深度融合，进一步构建成本优势，2024年实验室人效同比提升了21%。公司进一步推进集约化生产，初步建成南(长沙)、北(郑州)两个生产中心，完成免疫学科、常规基因学科、分子病理学科、质谱学科等技术平台的进一步集中规模化生产，持续推进大体量项目的产能集中，效率得到进一步提升。同时，公司围绕生产中心的建设整合物流线路，优化物流成本，减少跨区物流近千次，并通过合理规划外包目的地和供应商，进一步节约物流运输费用，2024年物流费用同比下降7.29%。公司有序推进优质试剂的集中采购，实现生产成本的有效节约和控制，2024年试剂成本同比下降15.54%。此外，公司将数智化解决方案深度融入到实验室生产的各个环节，进一步提升效率、优化流程和增强分析与决策能力。 深化数智化转型，提升实验室检测效能公司持续推进“医检4.0”数字化转型战略，在数据基础建设方面，公司对超过23PB的医学大数据进行标准化统一管理，数据规模每年以1PB的速度持续增长，公司目前可通过内部唯一身份标识符对数据进行匹配，可对同一受检者实现基因、蛋白、代谢、病理等多组学数据对齐，通过自研结构化工具和医学自然语言处理技术进行数据清洗，形成了核心数据服务层面的差异化竞争优势。2024年，公司数智病理系统KMDP上线，为超过450家相关客户提供服务。在专科解决方案层面，流式血液系统KMFLOW通过整合实验流程信息化、仪器操作自动化及结果分析智能化技术，实现科室整体效率提升40%。此外，公司一站式客户服务平台KMC注册用户数突破57万，2024年月活用户数同比增长33%。2024年8月，公司发布业内首个医检行业大模型“域见医言”及其智能体应用“小域医”，并于2025年2月成功接入DeepSeek大模型，平台注册医生数达8.9万人，月活跃医生达4.4万人。在数据要素探索方面，公司完成5项数据产品在广州数据交易所的上线，并促成行业首笔医检数据交易，为公司海量高价值数据的价值转化探索安全合规的业务增长方向。 展望下半年，业绩预计持续承压，收入增速有望环比改善展望下半年，由于公司战略性退出部分低质量的业务，且医保控费、行业竞争加剧等影响因素依然存在，同时利润端仍受应收账款信用减值的影响较大，预计公司下半年公司收入及利润仍将有所承压，但下半年增速在低基数下有望环比改善。 短期业绩有所承压，中长期看好公司高质量发展短期来看，由于目前行业受医保控费、行业竞争加剧等因素影响，以及部分应收账款仍需计提信用减值损失，表观业绩短期预计有所承压。中长期来看，公司作为国内ICL龙头企业，技术平台完善，规模化优势突出，同时积极推进数字化转型，有望进一步提升服务质量及检测效率，未来高质量发展可期。我们预计公司20252027年营业收入分别为65.52、69.00、72.67亿元，同比增速分别为-8.86%、5.30%、5.32%，归母净利润分别为1.08亿元（扭亏）、5.32亿元（同比+394.23%）、5.99亿元（同比+12.61%）。以2025-08-04收盘价计算，2025-2027年PE分别为130、26、23倍，维持“买入”评级。风险分析1）政策风险：目前各省医疗机构正推动DRGs/DIP试点、APG、技耗分离等工作，检测服务费用未来有可能进一步降低，是否会影响公司第三方实验室的盈利水平需要观察。 2）应收账款回款进度不及预期：部分地区的财政资金相对紧张，部分检测费用结算可能存在延期，另外，随着共建业务占比提升，回款天数增加，带来一定资金风险。 3）新项目开发进展不及预期：公司的新项目开发进度存在一定的不确定性，如果新项目研发进度不及预期，可能会影响公司在行业中的竞争力。 4）医疗合规性要求提升背景下，医院检验量下滑，新拓展医院进度变慢等风险。

公司 25Q2收入持续高增，全年高增势能充足。第二成长曲线东鹏补水啦高速放量， 24年补水啦收入约 15亿， 25年迈向 30亿以上体量， 新品果之茶表现亮眼，平台化扩张逻辑持续兑现。 公司制定了以能量饮料为第一发展曲线，以电解质饮料、 咖啡饮料为第二发展曲线，逐渐从单一品类向多品类综合饮料集团发展，同时逐步尝试东南亚等海外市场。公司终端网点不断拓展，团队积极性充足， 持续加强销售终端的冰冻化陈列， 单点产出不断提高，全国化布局不断深入，短期费投扰动下，珍惜布局机会。 事件公司发布 2025年 H1中报公司发布 2025年半年报， 25H1实现营收 107.4亿元，同比+36.4%； 实现归母净利润 23.7亿元，同比+37.2%；实现扣非归母净利润22.7亿元，同比+33.0%。 其中单 Q2实现营收 58.9亿元，同比+34.1%；实现归母净利润 13.9亿元，同比+30.8%；实现扣非归母净利润 13.1亿元，同比+21.2%。 公司拟每 10股派发现金红利 25元（含税），分红率为 55%。 简评收入延续高增， 两广区域增长强劲分产品看， 25Q2东鹏特饮/ 补水啦/其他产品分别实现收入44.60/9.23/5.03亿元，分别同比+18.8%/190%/61.8%。 东鹏补水啦H1已经实现 15亿体量，全年 30亿以上体量可期。 其他饮料系果汁茶带动（ 25Q2环比 Q1增长 1.28亿元），预计全年 8-10亿，新品日销持续爬坡， 公司加大中奖率快速培养复购习惯， 持续验证公司大单品打造能力。 分地区看， Q2广东/全国其他区域/线上&直营分别实现营收14.2/35.5/9.1亿，同比+19.9%/ +39.25%/+40.9%，其中华东/华中/广西/西南/华北营收分别同比+34%/+29%/ +31%/+24%/+74%，各大区普遍保持高增，两广区域增长持续强劲，全国化空间仍足。 截至 25H1全国端网点超过 420万家，单点卖力持续提升。

公司为吉林省内电力龙头，国电投集团旗下集火电、风电、光伏为一体的综合性能源电力上市公司，形成了多能互补的电源结构。公司坚持发展“新能源+”新业态，绿电业务立足于东北区域的吉林省，省内新能源资源禀赋优势突出。新能源项目储备充足，目前公布的在建、拟建项目装机规模超400万千瓦。公司依托清洁绿色能源，拓展绿色氢基能源，成为国内大规模制绿氢绿氨代表性电力企业。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为13.57亿元、14.94亿元、15.48亿元，给予公司“增持”评级。 摘要吉林省地方能源龙头，国电投旗下上市平台吉电股份为一家集火电、风电、光伏为一体的综合性能源电力上市公司，形成了多能互补的电源结构。公司为国电投集团旗下上市公司，实控人为国务院国资委，持股比例为34%；公司第二大股东为中交资本，持股比例为3%。 近年财务表现稳健，绿电贡献核心业绩近年公司财务表现稳健，营收及利润主要由绿电业务贡献，2024年公司风电及光伏发电贡献营收合计72.08亿元，占比52.46%；贡献毛利合计31.86亿元，占比86.13%。2024年公司毛利率为26.92%，同比上升1.17pct；净利率为12.28%，同比上升1.46pct。 坚持发展“新能源+”新业态，拓展绿色氢基能源公司坚持发展“新能源+”新业态，绿电业务立足于东北区域的吉林省，省内新能源资源禀赋优势突出。新能源项目储备充足，目前公布的在建、拟建项目装机规模超400万千瓦。公司依托清洁绿色能源，拓展绿色氢基能源，成为国内大规模制绿氢绿氨代表性电力企业。 未来成长性突出，给予“增持”评级公司聚焦“新能源+”、绿色氢基能源“双赛道”，未来成长性突出。 我们预测公司2025-2027年营收分别为139.44亿元、152.22亿元、163.63亿元，归母净利润分别为13.57亿元、14.94亿元、15.48亿元，对应EPS分别为0.37元/股、0.41元/股、0.43元/股，给予公司“增持”评级。 风险提示煤价大幅上涨的风险；电价下降的风险；区域利用小时数下滑的风险

公司深耕籽类炒货领域，产品创新叠加渠道红利驱动公司业绩高增。公司贯彻“全渠道+多品类”策略，从产品与渠道两端同时发力：老三样等经典产品增长稳健，调味坚果等新品铺货顺利，会员店与量贩零食渠道能量持续释放，为公司带来增量收入。 2025年随着越南市场的产品系列进一步丰富，且公司往泰国、马来西亚等其他东南亚国家拓展，东南亚地区可为公司继续带来增量收入。公司传统渠道直营化改造有望加速完成，多渠道促进营收稳步增长。Q2棕榈油成本上涨，预计下半年或Q4有所好转。 事件公司发布2025年中报预告2025上半年公司预计实现归母净利7300-7500万元，同比下降54.96%-56.16%；实现扣非归母6200-6400万元，同比下降55.68-57.07%。其中2025Q2公司实现归母净利2024-2224万元，同比下降70.4%-73.1%；实现扣非归母1618-1818万元，同比-70.1%-73.4%。 简评预计Q2收入承压，成本和费用影响利润2025年Q2预计收入承压，环比Q1降幅收窄。零食量贩、电商渠道整体势能较强，上半年表现预计好于其他渠道。棕榈油原材料价格价格上涨导致毛利率承压，25H1棕榈油平均价格同比24H1上升10%+。根据船运调查机构SGS公布数据显示，预计马来西亚7月1-10日棕榈油出口量为205225吨，较上月同期出口的285578吨减少28.1%，出口量减少导致价格上涨，预计原材料压力要等供给增加后才会有所缓和。 费用投放方面，公司为了继续深化品牌战略和提升市场竞争力，加大了明星代言、广告宣传等费用投放，进一步导致盈利承压。加大出海东南亚贡献增量，预计传统渠道调整效果逐步显现海外目前是越南市场贡献了绝大多数销售额，2025年随着越南市场的产品系列进一步丰富，且公司往泰国、马来西亚等其他东南亚国家拓展，东南亚地区可为公司继续带来增量收入。传统渠道直营化改造已有半年以上时间，预计随后续人员到位、新品导入有望改造完成。 盈利预测与投资建议：考虑到上半年盈利低于预期，且2025年品牌投放/海外市场拓展增加费用，我们下调净利润预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.76、3.86、4.17亿元。 风险提示：1．商超客流下滑超预期风险：量贩零食店渠道保持高速增长，可能导致商超客流量持续下滑，将对公司销售渠道产生较大影响。 2．新品增长不及预期：若公司新品招商不及预期、产品调整未能与相应渠道匹配，或口味型坚果、米制品、花生等新品竞争格局恶化，将导致新品销量不及预期。 3.原材料价格波动风险：公司上游以棕榈油、卷膜和包装袋等原辅材料为主，其价格在22-23年波动幅度较大，若原材料价格重回上涨趋势将侵蚀公司盈利能力，对公司净利润产生较大影响。

公司主要布局神经外科领域产品，系列产品覆盖了神经外科脑膜修复、颅骨修补固定及快速止血等多方位临床需求，产品竞争力较强，部分产品打破进口垄断。近年来公司核心产品受益于集采快速放量，驱动公司业绩高速增长，2025年Q1公司营业收入同比增长28.84%、归母净利润同比增长61.68%，收入利润均延续高增长趋势。短期来看，随着颅颌面修补PEEK产品集采全年执行公司产品份额提升、止血纱及脑膜胶产品加大推广，公司全年整体收入有望实现快速增长；中长期来看，公司神经外科耗材布局相对全面且产品力较强，借助集采有望提升产品市占率，驱动公司业绩维持高增长趋势；同时，公司积极进行外延拓展，有望实现业务协同并打开成长天花板。 事件公司发布发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案6月6日，公司发布发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案，拟通过发行股份及支付现金的方式向泽新医疗等10名交易对方购买易介医疗100%股权，后者主要从事神经介入医疗器械的研发、生产和销售。 简评神经外科耗材全产品线龙头，部分产品打破进口垄断公司主要布局神经外科领域产品，系列产品覆盖神经外科脑膜修复、颅骨修补固定及快速止血等多方位临床需求，为神经外科手术中需要使用的植入器械提供了整体解决方案，公司是国内神经外科领域唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的企业，覆盖开颅手术所需要的关键植入医疗器械。 公司在国内率先利用生物增材制造技术开发出用于神经外科手术的可吸收硬脑（脊）膜补片，该产品是入选中国科技部《创新医疗器械产品目录（2018）》的唯一一款脑膜产品，也是目录中仅有的9项“国际原创”产品之一。为丰富神经外科产品线布局，公司拓展建立了数字化设计与精密加工、选择性氧化及微纤维网成型、多组分交联及雾化成胶等先进制造技术平台，成功开发出系列创新产品。其中，颅颌面修补产品是国内少数基于PEEK材料并用于颅颌面缺损修补的产品，已实现在国内外多个国家的销售；可吸收再生氧化纤维素是针对外科手术止血需求所开发的高性能止血产品，其产业化将打破我国神经外科可吸收止血产品被进口长期垄断的局面；硬脑膜医用胶是国外神经外科手术中普遍使用的用于防止脑脊液渗漏的产品，且国际产品暂未进入国内市场，该产品将填补国内该领域市场空白。 核心产品受益于集采快速放量，驱动公司业绩高速增长公司多款产品受益于集采实现快速放量：人工硬脑（脊）膜补片方面，随着多省集采的有序执行，加速了该产品市场拓展和进院节奏，2024年公司脑膜产品共实现销售收入1.56亿元，比上年增长11.46%，市占率近年来快速提升至行业第一梯队；颅颌面修补及固定系统方面，随着人们物质生活条件以及对美学和治疗质量要求的提升，近年来PEEK材料的应用市场规模快速增长、逐步取代传统进口主导市场的钛金属材料，且PEEK产品具有一定的定制化属性，2024年河南牵头的联盟集采落地执行、一定程度上加快PEEK材料替代钛金属材料过程，公司颅颌面修补及固定系统中选并实现快速放量，当年实现销售收入7990万元，比上年同期增长31.05%。公司依托颅颌面修补及固定领域的全方位布局，有望在未来借助集采扩大产品销售规模，提高产品市占率。 可吸收再生氧化纤维素方面，公司开发的可吸收再生氧化纤维素止血产品，是国内少数实现产业化的氧化再生纤维素产品，具有良好的止血效果，打破我国神经外科可吸收止血产品被进口长期垄断的局面。2023年内蒙古联盟集采中，公司止血类产品成功中选，未来集采范围有望扩大，预计集采有助于公司提高产品品牌影响力，进一步提高产品市占率。同时，公司积极筹划已上市止血产品的拓适应症工作，于2025年1月完成产品拓展适应症注册变更（在外科手术中（眼科、泌尿外科除外，神经外科仅限颅内手术）），有望快速提升公司止血材料市场渗透率。 硬脑膜医用胶方面，公司产品应用于硬脑膜缝合部位的辅助封合，防止脑脊液渗漏，与硬脑（脊）膜补片品携手共同组成了全面的封闭防漏解决方案。公司积极参与招投标工作，2024年可吸收再生氧化纤维素和硬脑膜医用胶共计实现销售收入3601万元，比上年同期增长49.89%。 2024年公司实现营业收入2.78亿元，同比增长20.61%；实现归属于母公司所有者的净利润0.79亿元，同比增长92.90%；公司2024年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.68亿元，同比增长82.94%。 公司2024年人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、新产品（可吸收再生氧化纤维素止血和硬脑膜医用胶）分别占营业收入56%、29%和13%。公司已与境内外近1,000家经销商建立良好的合作关系，产品已进入国内近2,000家医院；同时，公司自2011年开始进军海外医疗器械市场，开启了国际化发展之路。目前，公司获得10个中国医疗器械注册证及5个产品的MDR证书，市场已覆盖全球超100个国家和地区，销售产品近130万件。 2025年Q1公司实现营业收入0.74亿元，同比增长28.84%；实现归属于母公司所有者的净利润0.24亿元，同比增长61.68%；2025年Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.23亿元，同比增长89.89%。 收入利润均延续高增长趋势。 收购易介医疗拓展神经介入业务，实现业务协同并打开成长天花板易介医疗主要从事神经内科领域的泛血管介入医疗器械的研发、设计和销售，主要产品包括神经介入导管、神经介入导丝、球囊扩张导管等，2024年主营业务收入2441万元，亏损2616万元。截至目前已建立了复合功能性导管、球囊导管与药物喷涂、精密磨削与导丝精密制造、支架与金属特异性处理四大技术平台，具备独立研发、精密加工以及测试检测等全链条研发能力和生产能力，构建了完整的产品矩阵，共有上市产品11项，中8个III类医疗器械、3个II类医疗器械，且取得了2项FDA注册证，涵盖了主流的脑卒中介入手术医疗器械需求。假设交易顺利完成，迈普医学将进一步拓展产品品类，形成多元化的产品矩阵，打开长期成长天花板。 展望全年，公司整体业绩有望在集采出清后实现高增长展望Q2，预计公司人工硬脑（脊）膜补片产品维持稳定增长，颅颌面修补PEEK产品、止血纱及脑膜胶产品实现高增长，公司整体收入、利润均维持同比高增长趋势，且由于二季度为院内手术量旺季，预计Q2收入环比也将有所改善；展望2025全年，随着颅颌面修补PEEK产品集采全年执行、止血纱及脑膜胶产品加大推广，公司整体收入有望实现快速增长，且公司降本增效措施推进，预计利润增速高于收入增速。拆分业务看，脑膜补片业务在集采出清后整体有望实现稳定增长、市占率进一步提升，颅颌面修补PEEK产品有望在集采带动下高速增长、市占率快速提升，止血纱及脑膜胶新产品有望在低基数基础上实现快速增长。 盈利预测与估值短期来看，随着颅颌面修补PEEK产品集采全年执行公司产品份额提升、止血纱及脑膜胶产品加大推广，公司全年整体收入有望实现快速增长；中长期来看，公司神经外科耗材布局相对全面且产品力较强，借助集采有望提升产品市占率，驱动公司业绩维持高增长趋势；同时，公司积极进行外延拓展，近期拟收购易介医疗拓展神经介入业务，有望实现业务协同并打开成长天花板。我们预测2025-2027年，公司营业收入分别为3.66、4.80和6.27亿元，分别同比增长31.57%、30.98%和30.66%；归母净利润分别为1.11、1.46和1.90亿元，分别同比增长40.74%、31.11%和30.60%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险分析1）行业政策变化风险：目前神经外科耗材大部分品类已经进行集采，后续政策变化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活动开展受阻，存在我们给的业绩预测可能达不到的风险。2）市场竞争加剧风险：国内神经外科耗材生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧。3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局神经外科耗材全系列产品，新产品的研发存在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。4）汇兑波动风险：公司有部分业务是外汇结算，存在受汇率波动影响的风险。5）敏感性分析：假设集采价格比预期低，2025-2027年公司营业收入减少5%，假设毛利率不变，则2025-2027年归母净利润分别为1.06、1.39、1.81亿元，分别同比增长34.44%、30.97%、30.47%。

公司作为上海市属基建国企，在基础设施施工、投资方面历史悠久、经验丰富，并逐步将业务拓展至基础设施运营和城市更新等方面。随着我国基建走入存量提质增效时代，公司也顺应行业新特征从设计施工走向投资、建设、运营全周期服务。公司积极拥抱数字化信息化，较早打造上海交通运维平台，将AI、机器人和无人机应用于城市运营、规划设计，探索数据交易，并开发了业内首个交通垂类大模型，公司在数据要素方面的优势有望引领公司持续发展，打造新增长点。 摘要从设计施工走向基础设施全生命周期服务。公司作为上海市属基建国企，在基础设施设计施工、投资方面历史悠久、经验丰富，并逐步将业务拓展至基础设施运营和城市更新。目前公司在全国范围内的运营养护总里程已经超过2400公里，且承担上海95%以上市管道路的运营养护任务，运营业务2024年实现营收50.3亿元，新签合同金额达58.6亿元，运营毛利占总毛利比重达15.8%。 随着我国基建走入存量提质增效时代，公司将从设计施工走向投资、建设、运营全周期服务。 城市交通数据要素引领公司发展新阶段，低空经济多环节覆盖。 公司数字化转型开展较早，存在城市规划设计、智慧运营、交通规划、智慧施工等多种实际应用场景，实际形成内部赋能+外部拓展的业务结构，在数据资产、交通大数据平台、AI大模型研发、智慧运维平台等领域均形成了实际成果。2024年，公司仅数字信息业务（不含内部赋能）就实现营收4.0亿元，同比增长26.7%，毛利率为16.7%，较上年增长1.7个百分点，2024年累计中标金额达10.3亿元。此外，公司也在积极探索引入无人机、智能巡检机器人应用在运营、设计等多场景，有望实现效率提升。 经营质量高，投资收益增厚利润，同时高股息特征明显。公司经营地域主要集中在长三角、珠三角和中原等地区，区域经济较为发达，2024年上海市内营收占比为65.0%，施工业务上海市内占比为51.5%。从经营质量来看，公司毛利率、ROE、净利率等高于八大央企均值，在手资金充足，分红率已提升至35%以上，静态股息率达4.5%。 重申买入评级，目标价9.18元。我们预测公司2025-2027年EPS分别为0.94/0.97/1.01元，维持买入评级与目标价9.18元不变。

我们认为，公司的预期差主要有两点： 1、 136号文下储能发展模式已经刷新，但市场对于未来需求仍显悲观136号文提出取消强制配储，市场认为会对国内储能需求产生影响，但我们观察到 （1）容量电价、放电补偿等政策支持下的独立储能，结合现货套利已具备较好的经济性； （2）通过自发配储进行能量时移可有效提升项目经济性。以上两条发展路线已初步走通，预计独立储能发展节奏更快， 我们上调 2025-2027年国内新增储能装机至 130、 160、 210GWh。（2024年为 110GWh）。 2、公司海外能力已经初步得以验证，后续有望放量公司出海之路坚定而扎实，从产品认证做起，逐步积累项目业绩、开发合作渠道、本土化布局。我们认为公司已经具备了在海外落地大型储能项目的能力。公司选择增长最为明确的欧洲作为突破口，同时也布局了澳洲、北美、东南亚、中东等地区，我们预计海外储能市场 2025-2027年新增装机有望达到 127、 176、 257GWh，有望成为公司新的增量。 3、除此之外，公司在价格、成本、人才、战略等多方面均具备优势目前电网侧独立储能已成为公司收入主体，单价质量都相对较高。成本端，公司通过提前锁价锁量，电芯采购单价相比市场价有比较优势。人才端，公司领导层具备电力、材料等专业背景和海外工作经历，研发团队平均学历高。战略上，“储能+X”战略初具雏形， 公司正跳出传统源网侧，拓展更大市场空间，并通过向项目前后端延伸，从项目获取、后期运维运营交易等方面，为客户提供一条龙服务。 给予公司“买入”评级我们预计公司 2025-2027年出货量（确收口径） 20.9、 29、 42GWh，归母净利润分别为 8.6、 10.4、 15.8亿元，对应 7月 23日收盘价， 估值 18.5、 15.4、 10倍，给予“买入”评级。

预计 2025年 1-6月，公司实现归母净利润 0.93-1.15亿元，同比增长 37.54%-70.08%。公司主营动力传动和触控显示两大业务，2025年快速增长。动力传动业务受益于国产替代，持续拓展自主、合资、外资品牌，新能源收入占比不断提升。触控显示业务迎来行业需求提升，并积极拓展新应用领域。同时， 公司紧跟前瞻产业趋势，参股泉智博布局机器人一体化关节。 本次国资入股，公司有望受益国资产投的资源赋能。 预计 2025-2026年归母净利润1.97、 2.97亿元， 维持“买入”评级。 事件1）公司发布 2025年半年度业绩预告。 2025年 1月至 6月，归属于上市公司股东的净利润预计为 9300.00万元至 11500.00万元，较上年同期增长 37.54%至 70.08%。 扣除非经常性损益后的净利润预计为 7300.00万元至 9500.00万元，同比增长 93.39% 至151.67%。 2）公司发布关于控股股东、实际控制人签署《股份转让协议》、《表决权放弃协议》暨公司控制权拟发生变更的提示性公告。 简评2025年 H1实现归母净利润 0.93-1.15亿元，同比增长 37. 54%-70.08%。 公司发布 2025年上半年业绩预告，预计 2025年 1- 6月，公司实现归母净利润 0.93-1.15亿元，同比增长 37.54%-70.08%，实现扣非净利润 0.73-0.95亿元，同比增长 93.39%-151.67% 。其中， Q2实现归母净利润 0.41-0.63亿元，归母净利润中枢 0. 52亿元，同比增长 62.65%，环比基本持平；实现扣非净利润 0.29- 0. 51亿元，扣非净利润中枢 0.40亿元，同比增长 126.25%，环比下滑9.34%。 2025年上半年业绩大幅增长，主要系多方面影响 ：（ 1）动力传动方面，公司以新能源汽车零部件为核心，提升产能规模和产品质量，深耕优质客户，提高核心产品贡献度，报告期内营业收入及利润同比较大幅度增长。（ 2） 触控显示方面，行业呈现一定的复苏，公司紧抓盖板玻璃、车载触摸屏发展契机，积极推进大客户拓展，产品毛利率得到有效改善，报告期净利润同比较大幅度增长。

宁波银行1H25营收、利润双双提速，略超预期。差异化定位助力提高市场份额，存贷两端均实现双位数快速增长。预计负债成本持续优化，息差降幅收窄。不良率保持稳定，拨备覆盖率企稳回升，预计零售不良生成压力有所缓解。预计2025年宁波银行营收、利润均有望实现大个位数增长。期待未来经济形势进一步向好为宁波银行带来更大的业绩向上弹性。当前估值受经济环境大beta压制，顺周期逻辑下估值有进一步修复空间。 事件7月24日，宁波银行发布1H25业绩快报：1H25实现营业收入371.60亿元，同比增长7.9%（1Q25：5.6%），归母净利润147.72亿元，同比增长8.2%（1Q25：5.8%）。2Q25不良率0.76%，季度环比持平；拨备覆盖率374.16%，季度环比上升3.62pct。 简评1、宁波银行1H25营收、利润双双提速，略超预期。宁波银行1H25实现营业收入371.60亿元，同比增长7.9%，增速环比一季度提升2.3pct。规模方面，受益于区域性beta及自身差异化战略定位，二季度贷款实现大双位数高速增长。同时负债端成本的持续优化部分对冲LPR下调影响，预计息差降幅有所收窄，助力净利息收入保持稳健增长。非息收入方面，一揽子增量政策出台以来资本市场升温，财资大管家等综合化服务平台贡献回升，叠加去年同期低基数，预计中收继续向上修复。二季度以来十年期国债利率有所下行，其他非息收入压力有所缓解，预计较一季度明显改善。利润方面，1H25年实现归母净利润147.72亿元，同比增长8.2%，增速环比一季度提升2.4pct。 1H25ROE同比下降0.94pct至13.8%，仍保持同业高位。 展望2025年，宁波银行有望保持大个位数的营收、利润增长。规模方面，江浙区域性beta+“大银行做不好，小银行做不了”的差异化经营策略下，预计宁波银行有望保持存贷两旺的较好趋势。息差方面，宁波银行按揭贷款占比不高，受重定价影响相对小，同时央行呵护银行业息差意味浓，随着负债端成本持续优化，预计净息差降幅将有所收窄。二季度以来国债利率有所下行，预计其他非息压力较一季度有所缓解，叠加中收低基数，非息拖累程度有望减轻。综合来看，在资产质量保持稳定的情况下，预计2025年宁波银行营收、利润有望保持大个位数增长。2、扩表速度强劲，差异化战略定位+综合化客户服务助力宁波银行存贷两旺。宁波银行长期深耕本地，坚持“大银行做不好、小银行做不了”的差异化战略定位，存贷两端市场份额持续提升，带动规模保持双位数高增。资产端来看，宁波等浙江地区中小微贸易企业众多，信贷资源相对旺盛，2Q25宁波银行贷款同比高增18.7%，预计处于行业领先水平。负债端，宁波银行凭借财资大管家、鲲鹏司库等综合化服务模式，持续吸纳低成本存款，在保障规模扩张的同时优化负债成本，2Q25宁波银行存款规模同比增长12.7%。 3、负债端成本持续优化助力息差降幅收窄。目前央行呵护银行业息差意味浓，5月降息降准政策落地后，央行迅速同步下调存款挂牌利率，据测算此次利率调整共计对宁波银行2025年息差产生5.6bps的利好。 考虑到宁波银行按揭贷款占比相对较低，受贷款重定价影响较小，随着存款挂牌利率下调红利的持续释放，预计息差降幅将有所收窄，息差的绝对水平和相对降幅表现均处于同业领先水平。 4、不良率季度环比持平，拨备覆盖率企稳回升。2Q25宁波银行不良率环比持平为0.76%，维持在同业较低水平。拨备覆盖率环比1Q25提高3.62pct至374.16%，为1Q22以来首次回升，预计零售不良生产压力有所缓解，资产质量压力今年预计见顶回落。 5、核心一级资本充足率环比提升，资本内生增长动能强。宁波银行2Q25核心一级资本充足率季度环比提高0.33pct、同比提高0.04pct至9.65%。在信贷规模保持大双位数高增的情况下，宁波银行凭借稳定的利润释放仍能实现资本内生增长，充分体现了其强劲的内生增长动能。 6、投资建议与盈利预测：宁波银行1H25营收、利润双双提速，略超预期。差异化定位助力提高市场份额，存贷两端均实现双位数快速增长，同时负债成本持续优化助力息差降幅收窄。债市有所回暖，其他非息压力缓解。不良率保持稳定，拨备覆盖率企稳回升，预计零售不良生成压力有所缓解。在规模大双位数高增同时，核心一级资本充足率有所提升，资本内生增长动能强劲。展望全年，宁波银行有望延续大双位数规模增速，在资产质量不出现大幅波动情况下，预计2025年宁波银行营收、利润均有望实现大个位数增长。预计2025、2026、2027年营收增速为8.0%、8.7%、9.5%，利润增速为8.7%、9.1%、10.0%。当前宁波银行股价对应0.76倍25年PB，期待未来经济形势进一步向好为宁波银行带来更大的业绩向上弹性,当前估值受经济环境大beta压制，顺周期逻辑下估值有进一步修复空间。维持买入评级和银行板块首推。 7、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务

2025年6月，公司新一轮股权激励计划落地，设定2026-2029年收入以及利润目标，2024-2029年收入年均复合增速达8.2%（按照2029年目标值计算），高于2017-2022年行业增速，彰显公司发展信心。短期来看，公司已启动全球供应链优化计划，通过建设海外生产基地覆盖主要市场，降低贸易摩擦风险，未来海外产能逐步投放，贡献业绩增长动力。中长期来看，全球一次性手套供需已达到新平衡，公司的一次性手套的自动化程度、制作工艺都显著领先行业，未来公司的全球市占率有望进一步提升。 事件公司2025年限制性股票激励计划落地2025-08-04，公司公告向1090名核心骨干及高管授予1287.51万股限制性股票（授予价11.30元/股），设定2026-2029年收入与净利润（扣除股权激励费用影响后的归母净利润，下同）若要达成2029年目标值，收入以及净利润年均复合增速分别约为8.2%、12.8%，分别从2024年95.23亿元、14.65亿元增长至2029年的142.80亿元、26.8亿元。 简评股权激励业绩目标超过行业增速，彰显公司发展信心2025-08-04，公司公告向1090名核心骨干及高管授予1287.51万股限制性股票（授予价11.30元/股），若要达成2029年目标值，收入以及净利润年均复合增速分别约为8.2%、12.8%，分别从2024年95.23亿元、14.65亿元增长至2029年的142.80亿元、26.8亿元。收入高于2017-2022年行业平均增速。此次股权激励对象广泛，业绩考核期较长，有助于公司绑定核心团队与长期利益。为缓解中美贸易政策的不确定性，公司已启动全球供应链优化计划，建设海外生产基地，未来海外产能若逐步释放，有望助力公司达成业绩目标。以下是本次激励计划各年度考核目标：2026年营业收入目标值112.60亿元（2024-2026年复合增长8.7%），触发值为90.08亿元。净利润目标值为16.80亿元（2024-2026年复合增长7.1%），触发值为13.44亿元。 2027年营业收入目标值122.80亿元（同比+9.06%），触发值为98.24亿元。净利润目标值为18.80亿元（同比+11.90%），触发值为15.04亿元。 2028年营业收入目标值132.80亿元（同比+8.14%），触发值为106.24亿元。净利润目标值为22.80亿元（同比+21.28%），触发值为18.24亿元。 2029年营业收入目标值142.80亿元（同比+7.53%），触发值为114.24亿元。净利润目标值为26.80亿元（同比+17.54%），触发值为21.24亿元。 净利润为归属于母公司股东的净利润（扣非前），并剔除公司全部在有效期内的股权激励计划/员工持股计划（若有）所涉及的股份支付费用。公司2024年收入95.23亿元，归母净利润为14.65亿元。 全球一次性手套供需回归平衡，供应链优化计划进一步巩固龙头地位公司主营业务涵盖个人防护、康复护理、其他产品三大板块，一次性手套为公司当前核心业务。公司产品广泛应用于医疗机构、养老护理机构、家庭日用及其他相关行业，主要产品包括一次性手套、轮椅、冷热敷、电极片等多种类型的护理产品。2024年公司个人防护类收入达到86.00亿元（同比+39.16%），收入占比90%，毛利率24.24%（同比+10.96pct）。截至2024年底，公司一次性非乳胶手套的年化产能达到870亿只，其中一次性丁腈手套年化产能为560亿只，一次性PVC手套年化产能为310亿只。 公司为全球一次性手套龙头企业，具备领先的成本优势。1）公司已在自动化生产线自主研发及设计方面积累了丰富经验，大幅减少了劳动力及能源消耗，同时保持高质量的产品。2）公司控股两家丁腈胶乳生产企业（浩德塑胶和安徽凯泽），还参股两家丁腈胶乳生产企业，保障丁腈胶乳原材料供应和品质的改良提升。3）公司已为所有营运中的生产基地取得了能耗指标，所用的主要能源为清洁燃煤，相比其他能源具备成本优势。通过多维度降本增效，对比各家手套企业2024年年报，公司手套毛利率显著高于同行。 一次性手套供需逐步回归平衡，2024年价格探底回升。弗若斯特沙利文报告统计分析，全球一次性手套市场由2017年的4409亿只稳步增长至2022年的6225亿只，2017-2022年期间年复合增长率为8.2%。2020年至2021年，一次性手套市场出现供需极端不平衡，行业内企业普遍进行产能扩张。2022年至2023年，市场需求逐步回归稳态，下游客户前期备货过多，行业经历去库存阶段，短期采购需求大幅回落，价格明显回落。2023年下半年开始，行业去库存进入尾声，高成本、老旧产能出清效果显现。2024年，行业供给端集中度提升，行业整体产能利用率普遍提升，供需关系呈逐步回归平衡趋势。2024年公司一次性手套销量同比增长32.07%，收入同比增长39.16%，手套价格有所提升，带动业务毛利率同比回升约11个百分点。 启动全球供应链优化计划，建设海外生产基地巩固全球优势地位。自2018年中美贸易摩擦以来，公司积极实施市场多元化战略，在深化国内细分市场布局的同时，加快开拓国际新兴市场，美国收入占比逐年下降。中国产地的一次性医用丁腈手套正面临美国市场的高额关税，鉴于中美贸易政策的不确定性，公司已启动全球供应链优化计划，通过建设海外生产基地构建覆盖主要市场的区域化供应体系。不仅旨在增强风险抵御能力，更通过区域化生产优化关税成本，进一步巩固在全球防护用品市场的竞争优势。若海外基地顺利投产，公司业绩有望进一步提升。盈利预测与投资建议英科医疗作为全球一次性手套龙头企业，短期来看，公司已启动全球供应链优化计划，通过建设海外生产基地覆盖主要市场，降低贸易摩擦风险，若海外产能顺利投产有望提升公司业绩；中期来看，股权激励有望吸引、保留核心人才，激发员工主动性与创造力，深度绑定员工与公司利益，实现长期共赢，保障公司的稳健运营；长期来看，公司依托强大的成本管控能力、全球的营销网络优势，在市场竞争中持续保持领先地位，不断扩大市场份额。我们预计2025-2027年公司营业收入为101、123、138亿元，同比增长6.05%、21.37%和12.35%；归母净利润分别为14.43、18.19和20.88亿元，同比增长-1.54%、26.08%和14.77%，对应PE分别为14、11和10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示1）贸易政策不确定性；美国关税政策可能进一步调整，影响海外产能投放节奏；2）汇率波动风险：公司出口业务收入占比超过八成，同时有部分原材料通过美元结算，未来如果人民币出现持续升值，将会致使公司毛利率降低从而减少利润；3）各地生产基地建设进度不及预期的风险：公司规划建设的生产基地较多，规划产能较大，若因市场供需变化、行业竞争加剧、政策审批收紧、中美贸易摩擦等各因素影响，将对部分生产基地建设产生较大影响，进度不及预期可能使得未来销售收入低于预期或建设项目受市场变化影响而进行调整；4）原材料价格波动风险：公司原材料成本占产品成本的比例较高。一次性手套的主要原材料是PVC粉、丁腈胶乳和DINP/DOTP增塑剂等。当原料价格波动时，公司通常会通过调整产品售价等措施来规避风险，但若原材料价格出现较大甚至剧烈波动、公司不能及时向下游转嫁成本，则公司可能面临成本上升、利润率下降的风险；5）敏感性分析：一次性手套价格是影响公司收入和利润的关键假设，若2025-2027年手套价格比我们假设的低10%，生产成本和销量保持不变，预计会导致公司2025-2027年收入比预期的降低8.26%、8.40%、8.45%；毛利润比预期的降低35.25%、34.50%、33.48%；归母净利润比预期的降低47.17%、49.35%、

公司控股股东、实控人及其一致行动人拟合计向万可欣生物转让所持有的公司21.91%股份，以及剩余的8.08%股份的表决权。本次公司控股权变更，标志着上海生物医药并购私募基金正式实现对疫苗领域的布局，有助于后续国内疫苗行业的资源整合，推动产业转型升级。并购基金背后的上实集团和其他产业资本深耕生物医药产业，实力雄厚，公司后续有望获得更多的战略资源支持和持续赋能。 事件公司控股股东及一致行动人拟转让股份，控股股东将发生变更7月20日，公司发布公告，公司控股股东、实控人王振滔及其一致行动人奥康集团、持股5%以上股东康悦齐明与上海万可欣生物签订《股份转让协议》，以及王振滔与万可欣生物签订《表决权委托协议》。股份转让及表决权委托完成后，公司控股股东将变更为万可欣生物，公司实际控制人将变更为无实际控制人。 简评公司获得强力战略资源支持，期待未来经营层面持续赋能根据公告，公司控股股东、实际控制人王振滔及其一致行动人奥康集团、康悦齐明拟合计向万可欣生物转让所持有的公司21.91%股份；王振滔将转让后持有的公司8.08%股份的表决权委托给万可欣生物行使。本次股份转让及表决权委托完成后，万可欣生物持有公司21.91%的股份，并拥有29.99%的表决权比例。本次股份转让价格为每股65.03元，股份转让价款合计18.51亿元。按照公司2024年归母净利润计算，收购估值为21.2XPE，接近疫苗行业上市公司中位估值水平，价格较为合理。国内狂犬疫苗领先企业，经营情况及现金流持续稳健。康华生物是国内疫苗行业领军企业，核心产品人二倍体狂犬病疫苗具有安全性高、免疫原性好、保护持续时间长等优势，上市十余年以来市场地位持续稳固，并拥有成熟的销售渠道。公司注重研发创新，已布局mRNA疫苗平台、重组蛋白VLP疫苗平台、多糖蛋白结合疫苗平台、减毒活疫苗平台、灭活疫苗平台、新型疫苗佐剂平台等多个创新疫苗平台。其自主研发的重组六价诺如病毒疫苗已成功实现海外授权并获得国内临床批件。公司拥有稳健的现金流，资产负债率长期保持较低水平，是产业资本切入疫苗行业较为理想的战略性标的。收购方由上海国资主导，有望持续推动疫苗行业资源整合。根据公告，本次收购方上海万可欣生物成立于2025-08-04，其执行事务合伙人为上海上实生物医药管理咨询有限公司（上海上实医药），由上海生物医药并购私募基金持有80.21%的合伙份额，上海医药持有19.79%的合伙份额。上海生物医药并购私募基金成立于2025年3月，由上海医药、东富龙、君实生物、镁信健康等多家企业联合出资，其执行事务合伙人为上海上实资本管理有限公司和上海上实生物医药管理咨询有限公司，截止公告披露日出资额达49.6亿元，是上海市国资基金矩阵中的重要组成部分。此次收购康华生物控股权，标志着上海生物医药并购私募基金的首个重大投资落地，也是其布局疫苗领域的重要一步。通过控股康华生物，并购基金有望继续完善对疫苗产业链的战略布局，整合国内疫苗行业资源，进而推动产业转型升级，强化上海生物医药产业在疫苗领域的竞争力。公司获得强力战略资源支持，期待后续经营层面全方位赋能。上海生物医药并购私募基金背后的上实集团深耕生物医药产业，目前已形成上海医药、上海生物医药基金、天津医药、上海生物医药前沿产业创新中心和上实医疗服务“五位一体”的大健康产业格局。此次收购完成后，上实集团有望为公司在资金、研发资源、人才储备、国际化渠道等方面带来强力的战略资源支持，助力公司进一步提升产业化水平、制造能力和市场占有率。后续上实集团为公司在研发、销售等经营层面的全方面赋能值得期待。此外，此次收购康华生物控股权的主体为上海万可欣生物，执行事务合伙人上海上实医药采用50%国资（上实资本）与50%市场化机构（上海鹭布卡）的股权平衡模式，兼顾了国资与市场化机构的优势。后续步骤：使用自有资金及自筹资金支付转让款，预计11月30日前完成股份交割。本次股份转让价款合计18.51亿元，其中万可欣生物拟以自有资金出资7.01亿元，拟以银行并购贷款出资11.50亿元，并以本次收购的部分上市公司股份（不超过本次受让股份的80%）向银行等金融机构质押取得融资。股份转让价款将分四期支付。按照公告内容，股份转让方与收购方约定将在2025-08-04前完成股权交割。 业绩承诺降低后续经营风险，保障研发投入强度。此次公告中，奥康集团及王振滔向收购方承诺，公司在2025及2026年内扣非归母净利润合计不低于7.28亿元；且2025-2026年研发费用合计不低于2.6亿元。如承诺期届满，公司未能实现业绩承诺，业绩承诺义务人应以现金方式向收购方予以补偿，应补偿业绩承诺金额=7.28亿元-承诺期内（2025-2026年）公司扣非归母净利润。业绩承诺降低了收购后业绩骤降的风险，有助于保障新股东权益，同时增强市场信心。将研发费用承诺列出，保证了公司的研发投入强度，有利于公司长期发展。盈利预测与投资评级本次康华生物控股权变更，标志着上海生物医药并购私募基金正式实现对疫苗领域的布局，有助于后续整合国内疫苗行业资源，推动产业转型升级，进而强化上海生物医药产业在疫苗领域的全球竞争力。上海生物医药并购私募基金背后的上实集团深耕生物医药产业，实力雄厚，公司后续有望获得来自上实集团更多的战略资源支持与赋能，进而实现长期健康发展。 我们预计公司2025-2027年收入分别14.14亿元、14.66亿元和14.94亿元，归母净利润分别为4.20亿元、4.49亿元和4.68亿元，分别同比增长5.2%、7.0%和4.3%。预计EPS为3.23元、3.45元和3.60元，当前股价对应2025-2027年估值分别为20.8X、19.4X和18.6X，给予买入评级。 风险分析1、产品销售不及预期：公司主要收入来源为冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞），若多家疫苗厂商成功研制人二倍体细胞狂犬病疫苗并实现上市销售，可能会对公司产品的市场占有率和销售价格造成不利影响。 2、产品价格波动风险：已上市产品价格可能出现波动，若价格下降幅度较大，将影响公司收入及盈利预期，进而影响估值。